银河证券-东鹏饮料-605499-22Q2渠道加速下沉，盈利能力小幅改善-220816

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　　[事件：8月15日，公司发布2022年半年度报告。22Q2收入延续较快增长，渠道下沉速度环比加快。22H1实现营收42.9亿元，同比+16.5%，折合22Q2为22.9亿元，同比+15.9%。总体看，虽然公司22Q2面临疫情对终端动销与物流的冲击，但渠道下沉红利仍存，推动收入端延续较高增长。
　　分产品看，22Q2东鹏特饮/其他饮料收入分别同比+20.1%/-41.7%，核心大单品保持稳定增长，新品东鹏大咖22H1月度平均销售额较2021年9月份上市后月度平均销售额增长约39.1%，天然水22H1同比+47.5%。分区域看，22Q2广东/华东/华中/广西/西南/北方收入同比-6%/+56%/20%/9%/82%/113%，广东市场下滑预计主要系疫情影响以及非核心产品拖累，相较之下省外市场仍保持高增，全国化扩张逻辑不变。渠道方面，22Q2经销/直营/线上收入同比+17%/4%/36%，经销商数量为2590家，环比+6%，覆盖门店250万家，环比+16%，渠道下沉速度环比加快。控费提效对冲成本压力，盈利能力小幅改善。22H1实现归母净利润7.6亿元，同比+11.7%，折合22Q2为4.1亿元，同比+22.8%。总体看，22Q2盈利能力小幅改善，主要得益于控费提效对冲成本压力。1）毛利率：22Q2为42.2%，同比-5.2pct，主要系包材价格压力所致。2）费用率：22Q2销售费用率16.0%，同比-5.1pct，主要系去年同期基数较高（上市初期投入较多宣传费用）；22Q2管理费用率为2.7%，同比-1.3pct。3）净利率：22Q2为17.9%，同比+1pct，主要归因于控费提效以及银行理财收益增加。渠道推力叠加产品创新，全国化逻辑持续兑现。1）渠道推力：对标红牛的区域市场结构与网点数量，公司将加快经销商与终端的渗透，为未来5年实现全国化奠定重要基础。2）产品创新：2022年公司加快产品端发力，一方面产品内裂变，0糖+“她能”定位白领+女性消费群体，2022年推出东鹏气泡特饮，海外经验表明，能量饮料内部产品裂变对收入有明显提振作用；另一方面品类外扩张，目前已有油柑柠檬茶+大咖拿铁，2022年将推出运动饮料，产品属性与能量饮料较为接近，有望复制“东鹏特饮”的大单品经验。投资建议：预计2022-2024年归母净利润为13.37/17.50/21.26亿元，同比+12.1%/30.9%/21.5%，股价对应PE为46/35/29X，考虑到公司全国化持续推进，业绩增长确定性与成长性在行业内较为稀缺，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧超预期，行业需求下滑，食品安全问题等。