中泰国际-永利澳门有限公司-1128.HK-高端业务表现疲弱抵销降费影响-220815

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　　22年Q2经调整物业EBITDA亏损扩大
　　公司22年Q2实现净收入为1.2亿美元，同比-74.2%/环比-60.7%；经调整物业EBITDA亏损扩大至0.9亿美元，主因高端业务表现疲弱抵销了成本降费的影响；期内，博彩收入为0.91亿美元，同比-78.9%，跑输行业平均(同比-66.5%)；贵宾厅及中场博彩收入分别同比-93.0%及-75.3%，大幅跑输行业平均(同比-76.6%及-62.9%)，主要是永利皇宫的客人因幸运成份获利较多，使项目录得贵宾厅负收入，及Q2华东等消费力较高地区因疫情对旅客实施出入境管制直接影响永利的高端中场及自营贵宾厅的表现。
　　集团日均营运开支从Q1的210万美元减少9.5%至Q2的190万美元，主要是部分高级管理人员通过以股代薪及公司实施提取一天有薪假送两天无薪假的计划。截至22年6月底，集团拥有13.2亿美元流动性，包括11.1亿美元现金及2.1亿美元未动用信贷额度，我们预计可在零收入的情况下维持14.7个月的营运。
　　管理层对短期的前景持谨慎态度
　　管理层于业绩电话会上对短期的前景持谨慎态度，主要因疫情反复致内地与澳门无法实现通关正常化，预计会继续影响Q3的业务表现。管理层指出尽管全澳门于7月仅录得3.98亿澳门元的博彩收入，但集团每日的EBITDA亏损为100万美元，仅较Q2每日的EBITDA亏损90万美元高11.1%，显示成本管控奏效。
　　预计短期的博彩收入仍然处于极低水平
　　澳门特区政府宣布自8月2日起进入为期6天的“稳定期”及终止实时预防状态；并自8月6日起将外国、香港或台湾地区入境澳门集中隔离医学观察期缩短至7+3天。尽管珠澳联防联控澳方工作组最新表示自8月3日下午18时起，珠澳将恢复免隔离通关，但自澳门出境前往珠海人员须持24小时内新冠病毒核酸检测阴性结果证明，预计短期难以带来增量旅客。全澳门的日均博彩收入在短期内可能继续维持2-5千万的较低水平。
　　下调目标价至4.78港元，維持“中性”评级
　　母公司在美国拉斯維加斯的Q2博彩、酒店及零售收入已高于2019年同期20.9%，反映被抑制的需求正快速释放。在内地经济下行压力加大及疫情反复的背景下，我们认为集团短期的前景仍具不确定性。因应近期的经营状况，我们把22-24年经调整EBITDA分别下调533.8%/13.8%/1.6%至-19.2亿/37.8亿及60.4亿港元，目标价从4.95港元下调至4.78港元，相当于23年16.3倍EV/EBITDA，维持“中性”评级。
　　风险提示：(一)签证政策再收紧；(二)疫情扩散再风险；(三)赌场续牌风险