西南证券-国泰航空-0293.HK-经营改善，看好疫情缓解后的业绩弹性-220812

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　　投资要点
　　事件：国泰航空公布2022半年度报告。2022H1公司实现营收185.5亿港元，同比+17.0%；归属普通股东净利润-53.0亿港元，较2021年同期78.6亿港元的亏损，大幅收窄32.6%。业绩符合预期。
　　客运有所复苏，货运支撑业绩。2022H1公司客运业务实现营收20.9亿港元，同比+178.9%，恢复至2019年同期的5.6%。客运业务增长得益于RPK修复和票价上升，RPK同比+129.7%，每ASK收益同比+277.7%。货运业务实现营收138.3亿港元，同比+8.9%。货运业务增长同样得益于货运单价的增长，每ATK收益同比+58.4%。
　　优化成本，保持良好的现金流。公司在疫情困境之下，仍能使亏损大幅缩小，除了运价的上升，还得益于成本控制能力。2022H1公司营业费用合计198亿港元，较2021H2的256.5亿港元，环比-29.5%。主要原因是：一方面通过减少租赁费用和员工开支等降低营业成本；另一方面，成功实现期货市场对冲获利，预期2022年燃油对冲覆盖率超过50%。为应对疫情的不确定性，公司专注于审慎的现金流管理，以期维持正经营现金流。
　　香港特区政府调整防疫政策，延长公司还款期限。2021H1香港疫情影响严重，一度导致公司经营活动遭受严重冲击。5月，特区政府积极调整防疫政策，促进旅游复苏，使得公司上半年业绩迅速恢复。随后，特区政府将78.0亿港元的过渡贷款再度延长12个月，缓解了公司的偿债压力。随着旅游和商务出行复苏，公司经营状况有望持续改善。
　　盈利预测及估值。预计2022-2024年公司归母净利润分别为-32.6、28.2、37.7亿港元，每股净资产分别为10.7、11、11.4港元。我们看好香港特区政府缩短检疫期、分阶段放开出入境和需求复苏带来的出行需求复苏，给予2023年BPS0.9倍PB（国泰航空历史平均估值），对应目标价9.9港元。首次覆盖，给予“持有”评级。
　　风险提示：油价高企，地缘冲突加剧，疫情及防疫政策不确定性等。