国海证券-固定收益研究：需要担忧通胀么？-220814

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　　当前中外通胀形势之间的差异，根本上来源于各国不同的防疫政策。中国严格的防疫政策，目标是“保障供给”，却使得“需求受阻”；而欧美近乎躺平式的防疫政策，目标是“保障需求”，却造成了“供给不足”。
　　在下半年奥密克戎疫情以及相关的防疫政策没有扭转的前提下，国内“保障供给、需求受阻”的大格局将会延续，通胀压力可控。
　　央行认为，下半年通胀压力可能来自三方面：
　　（1）消费复苏，使得前期PPI上涨向CPI传导速度加快。我们判断，由于奥密克戎病毒传染力升高，疫情对于居民消费的压制进一步上升，核心CPI长期处于下行态势。下半年这一趋势大概率不会扭转。同时下半年房地产周期持续磨底，地产产业链消费低迷，也会阻滞PPI向CPI的传导。
　　（2）输入型通胀压力，能源进口成本高企带来交通出行、相关终端消费品价格上涨。我们判断，国内以煤电为主的能源结构具有较高的自主性，受海外能源涨价的冲击有限。同时在CPI统计时，与原油价格直接相关的项目权重较低，国际原油价格波动对国内CPI的传导有限。
　　 （3）“猪周期”开启，使得CPI食品分项涨幅走高。但回顾历史，单纯由猪肉价格上涨推升CPI，并不会制约央行的货币宽松决策。剔除猪肉或食品项目之后，下半年核心CPI大概率仍有通缩压力。在此情况下，央行的货币操作更可能宽松而非紧缩，债市投资者无需过度担忧通胀问题。
　　风险提示：“新冠”疫情超预期、央行货币政策超预期、海外通胀超预期、历史数据无法预测未来走势，相关资料仅供参考。