海通国际-康师傅-0322.HK-看好下半年饮料业务修复、成本下行带来盈利能力提升-220814

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　　事件一。1）据国家统计局数据：2022年4-6月饮料产量同比下滑幅度逐月收敛，呈环比改善态势——饮料产量2022年4月同比下滑8.5%，5月同比下滑7%，6月同比下滑2.8%。2）据国家统计局数据:2022年4-5月方便面行业呈现较好景气度——方便面产量2022年4月同比增长12.9%，5月同比增长14.4%。
　　事件二。据wind数据统计，棕榈油价格2022Q1同比增长53.89%，2022Q2同比增长70.18%，较22Q1进一步加速向上。不过棕榈油价格7月同比涨幅相较于2022Q1/Q2明显收敛，同比增长7.21%。
　　居家场景增加，户外场景减少，预计2022Q2公司方便面业务将有所受益，而饮料业务将承压。整体行业来看，2022年4月份全国疫情多点散发，部分地区疫情防控形势严峻，我们认为一方面这将带来囤货需求以及居家饮食场景的增加，另一方面亦将导致户外消费场景的减少。据国家统计局相关数据，2022年4/5月全国方便面产量合计同比增长13.63%，而饮料产量则合计同比下滑8.68%。不过随着线下出行人流量的恢复（例如6月1日上海有序恢复住宅小区出入、公共交通运营和机动车通行），同时进入Q3饮料消费旺季，我们预计饮料行业将逐步得到良好恢复（例如据国家统计局数据，6月饮料产量同比下滑2.8%，环比改善明显）。
　　参照公司2020年的业绩表现情况。2020年上半年，在新冠疫情环境下，公司方便面业务收入同比成长29.16%（作为参考，2017-2019年复合增速为5.76%），而饮料业务收入则同比下滑4.08%。而在下半年随着经济发展逐季恢复改善，方便面业务表现逐步恢复正常（2020下半年营收增速降低至6.14%），饮料业务表现则逐步回暖（下半年营收增长提速至14.1%）。
　　我们认为公司作为我国方便面&软饮料的龙头企业，预计上半年方便面业务表现将有所受益于居家囤货场景的增加，而软饮料业务表现则将短期承压。不过随着下半年出行人流量的恢复，我们看好公司饮料业务表现将得到修复，此外考虑到公司整体营收中饮料业务占比更高，因此饮料的销售表现恢复能够更好地驱动整体营收成长。
　　棕榈油价格高企侵蚀方便面业务利润，期待后续成本下行带来盈利修复。方便面的主要原材料包括棕榈油等产品。据wind数据统计，今年上半年棕榈油价格同比增长62.56%。此外参照2021年全年情况来看，据wind数据统计，2021全年棕榈油价格同比增长49.72%，2021年公司方便面业务毛利率下滑4.94pct，此外整体净利润率也同比下滑0.88pct。
　　我们认为棕榈油价格变化对公司方便面业务盈利变化影响较大，而在2022年上半年棕榈油价格大幅上涨的背景下，我们预计公司上半年方便面业务将继续面临较大成本与盈利压力。不过考虑到目前棕榈油价格有所回落，我们认为，未来随着棕榈油价格压力缓解，以及叠加销售规模的稳定成长带来的规模效应，看好公司方便面业务盈利能力在连续两年承压后迎来修复。
　　盈利预测与投资建议。考虑到上半年棕榈油成本压力情况，以及饮料行业整体承压，我们调整盈利预测，并预计2022-2024年公司营业总收入分别为804.47/872.47/939.70亿元（此前预计为815.65/889.17/965.84亿元），主营业务收入为798.82/865.69/931.56亿元，归母净利润分别为28.89/40.64/51.12亿元，对应EPS分别为0.51/0.72/0.91元/股（此前预计为0.65/0.78/0.93元/股）。
　　参照可比公司PE估值，以及考虑到公司具有较高的分红比例，我们给予公司19倍的PE(2023E)估值（此前给予22年25x估值），对应目标价由16.25下调至13.63元/股，按照港元兑人民币0.80汇率计算，对应目标价由20.31下调至17.10港元/股，维持“优于大市”评级。
　　风险提示。（1）市场竞争激烈，（2）原材料成本波动，（3）产品质量及安全问题，（4）未能获取新用户或留住现有客户。