德邦证券-浙江自然-605080-中报稳健，扩品类与增产能成长可期-220813

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　　事件：浙江自然发布2022年半年报。2022H1公司实现营业收入6.36亿元，同比增长28.37%；归母净利润1.74亿元，同比增长26.89%；扣非归母净利润1.64亿元，同比增长24.33%。2022Q2单季实现营业收入3.06亿元，同比增长13.16%；归母净利润0.89亿元，同比增长17.99%；扣非归母净利润0.87亿元。
　　户外运动行业高景气，内销市场拓展驱动营收高增。得益于全球户外用品行业的快速增长，公司进一步强化户外用品行业细分领域龙头地位。由于疫情影响发货和收入确认节奏，22Q2单季度增速略有放缓。分产品来看：22H1充气床垫/箱包/头枕坐垫分别实现营业收入4.57/0.91/0.47亿元，同比增长28.09%/20.89%/51.78%。其中受益于产能瓶颈的缓解，充气床垫销售快速增长；随着欧美国家旅行活动的恢复，枕头坐垫销售也有所回升。分地区来看：22H1外销/内销分别实现营业收入4.96/1.40亿元，同比增长22.35%/55.41%。内销市场增长迅猛，收入占比从去年同期的18.19%，上升到22.02%。
　　毛利率短期承压，控费能力优秀。2022H1公司综合毛利率35.89%，相比去年同期下降4.86pct，毛利率短期承压，主要原因包括会计口径变动、原材料及物流人工成本上升、大客户订单产品结构变化等。期间费用方面，公司控费能力优秀，秉承风险中性原则对大宗产品和汇率进行科学管理，积极提高人均生产效率，期间费用稳中有降，2022H1公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为1.17%/3.86%/-2.80%，分别同比变动-1.30pct/-0.04pct/-2.43pct。公司净利率总体保持稳定，2022H1公司净利率27.42%，同比下降0.32pct。研发方面，公司围绕基础材料、产品、自动化设备三个方向加大研发投入，为长期发展奠定基础，21H1研发费用为1461万元，同比增长37.54%，研发费用率为2.30%，同比上升0.15pct。
　　产能布局优化，品类有序扩展，未来成长可期。上半年，越南子公司和柬埔寨子公司分别通过了迪卡侬、REI和Coleman、IGLOO的严格审核,正式成为他们的合格供应商。为进一步拓展品类提升产能，公司拟在天台县经济开发区投资建设“户外用品智能化生产基地项目（二期）”，占地约125亩，总投资约4.35亿元，项目建设期预期3-5年，达产后预计实现产值5.2亿元，实现销售收入5亿元。同时，公司致力于车用充气床垫、水上运动用品、硬质保温箱包等新品类研发，有望提供新的增长点。
　　盈利预测和投资建议：作为户外用品行业细分领域龙头，公司在技术研发、产业链一体化、客户资源等方面优势显著。短期来看，随着下半年柬埔寨产能投放，22年预计保持稳健增长。中长期来看，户外赛道景气度较高，新品类拓展潜力可期。
　　预计22-24年公司营业收入分别为11.06/14.23/17.78亿元，归母净利润分别为2.64/3.46/4.41亿元，EPS分别为2.61/3.42/4.41元，当前股价对应22-24年PE为23.5/18.0/14.1x，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料及运费价格上涨超预期，汇率波动超预期，产能建设进度不及预期