华福证券-城投母子公司信用利差研究：一荣俱荣一损俱损，机遇与风险并存-220812

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　　城投平台整合现状
　　2017年以来国家严格去杠杆，融资监管政策密集出台，严控隐债增量，全国各地政府纷纷开始加大整合力度，城投市场中“母子公司关系”的现象日益增多，江浙两省整合力度和速度明显强于其他省份。区域城投平台整合：（1）有助于改善区域外部信用评级状况；（2）能有效改善区域融资环境、降低区域融资成本；（3）或可能进一步加大区域内城投平台之间的信用绑定，一荣俱荣一损俱损。
　　城投母子公司信用利差研究
　　整合后区域推进债务一盘棋管理，由于信仰一致，区域内平台公司的信用深度绑定，同时平台之间往往存在大额往来款以及互保行为，已形成一荣俱荣一损俱损的信用链条，区域内个别城投的信用事件极易引发系统性风险，子公司出问题，母公司也无法置身事外。
　　城投母子关系中，倘若对区域情况、母公司资质认可，建议优先投资其子公司债券，以享受母子公司之间的利差；并优先选择信用资质更为优质的母公司，以及经济财政实力更为雄厚的区域，以获得更大安全垫。例如，扬州市城建国有资产控股(集团)有限责任公司（母公司）和扬州新盛投资发展有限公司（子公司）、扬州市运和城市建设投资集团有限公司（子公司）；泸州市兴泸投资集团有限公司（母公司）和泸州临港投资集团有限公司（子公司）；宜宾发展控股集团有限公司（母公司）和四川港荣投资发展集团有限公司（子公司）。
　　城投母子公司担保债信用利差研究
　　资产荒背景下，城投平台之间互保现象愈加突出，我们建议优先投资由母公司担保的子公司债券，可享受母子公司之间的利差。（1）重点关注母子公司互保情况较多且区域政府兜底实力较强和兜底意愿较强的区域，例如江苏省、浙江省、山东省青岛市等区域；（2）谨慎选择贵州省、云南省、河南省等信用事件频发省份，城投债市场整体流动性较差，愿意买此类区域城投债的投资者较少，影响区域债务腾挪能力；（3）重点关注担保债券到期日处于母公司非偿债高峰期的情况，避免母公司流动性紧张。
　　风险提示
　　区域内平台信用深度绑定，易引发系统性风险。