中信证券-信达生物-1801.HK-2022年中期业绩快报点评：2022Q2产品收入超10亿元，与赛诺菲达成多项战略合作-220812

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　　业绩基本符合预期，2022H1实现产品收入（未经审计，下同）超20亿元。其中信迪利单抗实现约10.5亿元收入，医保降价+疫情影响使业绩略有承压。信迪利单抗新获批一线食管癌和一线胃癌适应症，获年底医保谈判资格，未来有望继续放量。研发管线全面推进，PCSK9单抗、BCMACAR-T、RET抑制剂已提交NDA，GLP-1/GCGR激动剂II期临床到达终点，多个品种即将步入收入兑现期。与赛诺菲达成多项战略合作及许可协议，管线布局不断丰富。公司共有32个新药品种的创新产品管线，其中3个处于III期或关键临床，19个处于前期研究开发阶段，发展潜力深厚。维持“买入”评级。
　　▍业绩基本符合预期，2022H1实现产品收入超20亿元。根据公司发布的《2022年第二季度产品收入的最新消息》和《2022年第一季度产品收入的最新消息》公告，公司2022H1实现产品收入超20亿元，同比增长超8%，其中Q1和Q2产品收入均超10亿元。信迪利单抗以外的产品收入增长强劲，收入贡献按年占比进一步扩大，市场覆盖及准入继续提升，收入由新上市的三款创新药（FGFR抑制剂佩米替尼、BCR-ABL奥雷巴替尼、VEGFR2雷莫西尤单抗）和三款类似药（利妥昔单抗、贝伐珠单抗、阿达木单抗）共同贡献。
　　▍信迪利单抗2022年上半年收入10.5亿元，两大一线适应症获批，未来有望持续放量。根据礼来（LLY.N）的财报，信迪利单抗2022H1实现收入1.59亿美元（约10.5亿元人民币），同比减少约25%，其中Q1和Q2分别实现收入8500万美元（约5.5亿元人民币）和7400万美元（约5.0亿人民币）。信迪利单抗收入同比下降主要是因为：①2022年产品执行新医保价格，降幅达62%；②2022Q2的国内疫情，导致部分地区及城市的市场需求和产品销售受到了一定的限制。2022年6月，信迪利单抗一线食管癌和一线胃癌两项一线大适应症获批，获得参与年底医保谈判的资格，信迪利单抗成为国内唯一一款获批五项一线适应症的PD-（L）1，包括肝癌、nsq NSCLC、sq NSCLC、食管癌、胃癌。EGFRmNSCLC适应症预计年内提交NDA；信迪利单抗联合IBI-310（CTLA-4）治疗二线宫颈癌有望年内提交NDA，未来有望持续放量。在2022年世界肺癌大会（WCLC）上，信迪利单抗与K药头对头治疗一线NSCLC的试验（CTONG1901）达到主要临床终点：截至2022年5月31日，信迪利单抗组和K药组的ORR分别为52.9%和32.4%，mPFS分别为8.0个月和7.5个月，mOS分别为NA和17.5个月，再度证实了信迪利单抗和K药具有相似的疗效和安全性。
　　▍研发管线全面推进，多款产品即将实现商业化，2022H2多个催化剂事件值得期待。截至2022年上半年末，公司已拥有32个新药品种的创新产品管线，其中3个处于III期或关键临床，已建立起19种处于I/II期的创新分子及处于临床前阶段的逾80个研发项目。其中：①上市：引进Incyte的佩米替尼和引进礼来的雷莫西尤单抗在国内上市；贝伐珠单抗在印度尼西亚上市。②NDA：PCSK-9单抗、BCMACAR-T、RET抑制剂已于2022H1提交NDA，有望在2023年获批上市；CTLA-4单抗有望在年内提交NDA；ROS1/NTRK抑制剂处于关键临床阶段。③GLP-1/GCGR激动剂Mazdutide的II期临床到达终点，降糖和减重数据优异，预计将在年内开展糖尿病和肥胖两个适应症的III期注册性研究。④LAG-3单抗、PI3Kδ抑制剂、ROS1/NTRK抑制剂、KRASG12C抑制剂、PD-1/CD137双抗在2022年ASCO大会上公布最新数据。⑤公司首款ADC药物IBI-343（靶向Claudin18.2）、PD-1/IL-2双抗开启I期临床；IGF-1R单抗获批临床。⑥CD47/PD-L1、LAG-3/PD-L1、VEGF/补体预计在2022H2-2023H1数据读出。⑦PD-1/IL-21/IL-2三抗、VEGF-A/VEGF-C双抗、VEGF/ANG-2双抗、PDE4抑制剂预计将在2022年开展首次人体试验。公司研发即将进入兑现期，公司预计未来2年内将拥有超过10款商业化产品，5年内实现200亿元的销售收入，拥有超过15款获批产品和后期管线。
　　▍与赛诺菲达到多项战略合作及许可协议，管线布局不断丰富。2022年8月4日，公司发布公告与赛诺菲达成多项目战略合作及许可协议，以合作开展两款高潜力抗肿瘤药物SAR408701（Tusamitamab Ravtansine；抗CEACAM5 ADC）及SAR444245（非α偏向性IL-2）在中国的临床开发及商业化，包括探索联合信迪利单抗的一系列临床研究。公告同时指出，赛诺菲将认购公司股份，第一批次项下的股份将以每股认购股份42.42港元之价格配发及发行予认购方，现金总额为3亿欧元（24.17亿港元），未来赛诺菲可再就第二批次项下的股份额外投资3亿欧元。此前（2022年3月28日），公司发布公告宣布与礼来深化肿瘤领域的战略合作，获得VEGFR2抗体雷莫西尤单抗、RET抑制剂塞普替尼的中国商业权益，以及新一代BTK抑制剂Pirtobrutinib中国商业权益的优先谈判权；其中，雷莫西尤单抗的二线肝癌适应症已获批上市，塞普替尼的NSCLC、甲状腺髓样癌和甲状腺癌已在博鳌获批，国内已提交NDA。公司同国外药企持续深化合作，进一步丰富了自身在抗肿瘤条线的布局。
　　▍风险因素：研发进度不及预期或研发失败风险；产品上市时间不及预期风险；市场竞争加剧，药物销售不及预期风险。
　　▍投资建议：公司是一家立足一体化发展并放眼全球的创新型药企，建立了抗体候选药物的发现、开发制造及商业化为一体的全面集成平台。公司研发管线深厚，共拥有32个临床管线，其中7款获批上市，并有近80余款临床前开发阶段，管线产品市场空间且竞争优势明显。结合《2022年第二季度产品收入的最新消息》，给予公司2022/23年净利润预测-20.13亿/-6.45亿元（原预测为-18.31亿/-6.96亿元），并新增2024年净利润预测为2.52亿元。使用绝对估值法通过DCF模型计算公司合理股权价值为829.92亿港元（WACC值为11.93%，股票beta值为1.3，风险溢价为9.00%），对应目标价57港元（目标价提高主要是：①beta值由1.0上调至1.3，②风险溢价由8.5%上调至9.0%，③永续增长率由3.0%下调到2.5%），维持“买入”评级。