华西证券-浙江自然-605080-Q2单季收入放缓，投建智能化基地二期-220811

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　　事件概述22H公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为6.36/1.74/1.64亿元、同比增长28.37%/26.89%/24.33%，对应Q2单季收入/净利/扣非净利分别为3.06/0.89/0.87亿元，同比增长13.16%/17.99%/16.49，Q2单季低于预期，我们分析主要由于5月下半月开始欧洲去库存、美国通胀影响需求开始显现。
　　同时公司公告投资建设“户外用品智能化生产基地（二期）”，投资4.35亿元、建设期3-5年，预计达产后实现5.2亿产值、销售收入5亿元，创税3500万元。
　　分析判断:
　　Q2外销放缓，内销占比提升。收入拆分来看，（1）上半年内销/外销收入分别为1.4/4.96亿元，同比增长55%/22%，自5月下半月以来外销放缓，但国内Q2户外露营市场在疫情反复背景下加速渗透、增长加速，内销占比从21年末20%提升至22%。（2）充气床垫/枕头坐垫收入为4.57/0.47亿元，同比增长28%/52%，我们判断，在公司老厂产能搬迁情况下、新增产能不多，增长主要来自新品推出带动价格提升。
　　Q2毛利率下降、净利率提升来自贬值贡献财务费用率下降。2022H1公司毛利率/净利率为35.9%/27.42%、同比提高-4.86/-0.32PCT；其中22Q2毛利率/净利率为35.26%/29.23%，同比提高-5.10/1.20PCT，毛利率下降主要由于成本上涨。2022Q2公司财务/管理/销售/研发费率分别为-7.88%/4.63%/0.77%/4.77%，同比提高5.44/3.22/-1.30/0.27PCT。
　　存货环比下降。2022H1期末公司存货为1.68亿元、同比增长37.47%、环比下降22%，主要由于备料开始投入生产；存货周转天数为93天、同比增加11天；应收账款为0.99亿元、同比增加32%，应收账款周转天数为51天、同比增加2天；应付账款周转天数为42天、同比下降10天。
　　投资建议
　　我们分析，短期来看，欧洲去库存、美国通胀背景下外需放缓，但受影响的主要是中小客户、大客户仍有望保持稳健；中长期来看：（1）老厂搬迁影响量增明年有望消除；（2）公司持续在充气床垫品类推出新品，带动价格提升；（3）防水箱包、保温箱包、水上用品等品类扩张仍在持续。
　　考虑海外需求放缓，将22/23/24年收入预测从10.99/14.27/17.52亿元调整至10.74/13.79/18.36亿元，将22/23/24年归母净利预测从3.12/4.11/5.09亿元下调至2.90/3.72/4.96亿元，对应将22/23/24年EPS从3.08/4.06/5.03元下调至2.87/3.68/4.90元，2022年8月11日收盘价63.97元对应22-24年PE分别为22/17/13X,维持“买入”评级。
　　风险提示疫情不确定性风险；海运影响发货延迟；原材料价格波动风险；工厂爬坡不及预期；系统性风险。