国信证券-甘源食品-002991-2022年半年报点评：新品贡献逐渐显现，成长逻辑逐渐验证-220811

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　　核心观点
　　新品贡献增量、2022Q2营收表现亮眼，净利润同比扭亏。公司2022H1实现营收6.14亿元（+12.93%），归母净利润0.41亿元（+11.02%），扣非归母净利润0.33亿元（+21.91%）；其中，2022Q2实现营收2.94亿元（+42.67%），归母净利润0.19亿元，扣非归母净利润0.08亿元，同比扭亏。2022Q2营收表现亮眼主要系夏威夷果在特定渠道持续放量，以及口味性坚果及河南新品顺利推出、贡献增量。分渠道看，经销/电商/其他模式分别实现营收5.0/0.9/0.2亿元，分别同增14.2%/4.5%/16.0%。分产品来看，2022H1青豌豆/蚕豆/瓜子仁/综合果仁及豆果/其他主营业务分别实现营收1.5/0.9/1.0/1.6/1.1亿元，分别同比+8.5%/-2.7%/-6.7%/+42.1%/+21.6%。
　　成本上涨、河南工厂产能爬坡拖累利润。公司2022H1调整后毛利率35.54%，同比降低1.62pct，主要系①棕榈油采购价同比上涨约49%，②河南工厂处于产能爬坡期，影响利润。2022H1公司净利率6.69%，同比降低0.12pct，其中（调整后）销售费率/管理费率/研发费率分别同比-4.0pct/+0.6pct/+0.5pct，主要系①2021H1公司投放大量梯媒广告拉高销售费用，②上半年产生约134万的股份支付费用，③公司持续增大研发投入。
　　下半年进入销售旺季、新品放量可期，棕榈油价格回落、利润弹性有望释放。上半年受疫情影响，公司推新品及拓渠道的动作有所延缓，新品贡献尚不显著，下半年为公司销售旺季，伴随渠道持续拓展，新品放量可期：①散装柜升级/下沉进程尚处于初期，随着产品调整的完成，下半年有望提速；②商超会员店渠道拓展顺利，但尚处于铺货阶段，随着试吃等营销动作的跟进，有望逐渐放量；③零食专卖店以及便利店等渠道的拓展有望贡献增量；④目前老三样新包装以及口味型坚果在商超渠道亦处于铺货阶段，放量可期。利润方面，公司已于21年成功提价10%，随着棕榈油价格回落（棕榈油在公司成本中占比约13%），利润弹性有望释放。
　　风险提示：行业竞争风险；原材料价格波动风险；疫情影响终端需求。
　　投资建议：新成长曲线打造可期，估值业绩或双提升，维持“买入”评级
　　在渠道变革、新品逐渐成熟、渠道拓展加速、管理势能释放等多重因素作用下，我们认为公司有望进入新成长阶段，成长逻辑正逐步验证。因此我们维持盈利预测，预计公司2022-2024年收入同比26%/29%/26%，净利润同比24%/33%/32%，当前股价对应PE为31/23/18x，维持“买入”评级。