信达证券-2022年二季度货币政策执行报告点评：当数量与价格型工具都不再引导预期，短端利率应当如何定价？-220811

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　　摘要：
　　8月10日，央行发布《2022年第二季度货币政策执行报告》。报告整体延续了7月政治局会议的基调，既要为实体经济提供更有力、更高质量的支持，但也要兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡。
　　央行在本次报告中彻底放弃了“引导市场利率围绕政策利率波动”的表述，同时又将7月以来逆回购操作规模的下降归因为市场需求的下降，并不代表央行的态度，这意味着当前不论是数量还是价格型的政策工具都无法对资金面产生直接影响，但资金利率中枢又还是央行重要的操作目标，央行也没有对于未来资金利率的目标进行指引。
　　在这样的矛盾下，短端利率可能还要经历一段定价混乱的时期。投资者短期应该更加重视资金利率的事实状态。即便下周的MLF缩量续作，同样可以被解释为市场需求的下降，只有看到其切实地带来资金面的变化时，我们才需要去进一步分析央行合意的状态。由于当前短端利率的定价还不极端，资金利率如果继续维持在当前水平，短端利率仍然存在下行空间。
　　但与此同时，投资者也应当密切观察宏观因素以及银行融出水平，这类可能影响或反映央行意愿的指标，进行灵活操作。一方面可以观察经济在7月因积压需求释放完毕带来的冲击消退后经济的趋势变化，以及8月下旬经济活动逐步进入旺季后前期政策落地的情况，是否会使得央行减弱对资金面的支持力度。而从微观的角度看，今年5月以来，超储率的变化也与银行尤其是大行净融出的变化发生了一定的背离，而后者可能也会在一定程度上反映央行对资金面的支持意愿。未来需要关注这一指标的上升何时发生逆转。
　　风险因素：货币政策超预期。