东吴证券-中国财险-2328.HK-2022年中期业绩前瞻：承保利润历史新高，量价齐升天地人和-220809

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　　事件：公司将于8月26日披露2022年中期业绩，我们预计1H22公司实现综合成本率（COR）95.5%；1H22承保利润89.64亿元，同比+65.8%，创出半年度经营历史新高；1H22净利润184.03亿元，同比+11.6%。
　　投资要点
　　承保利润量价齐升是驱动ROE核心因素，权益市场波动仍有拖累。根据我们搭建的财险ROE框架（平均承保杠杆承保利润率+总投资收益率平均投资杠杆+其他收益）（1-实际税率），我们预计公司ROE（非年化）由1H21的8.5%上升至1H22的8.8%。平均承保杠杆同比小幅下降至0.95，得益于已赚保费增速由2021年同期-2.4%转正至5.0%；承保利润率由1H21的2.8%提升至1H22的4.5%，创历史新高。上半年权益市场波动加剧，我们预计总投资收益率（非年化）由1H21的2.9%下降至1H22的2.5%，投资收益同比下降9.8%，系浮盈减少，平均投资杠杆由1H21的2.65倍下降至1H22的2.55倍；实际税率由1H21的16.3%下降至1H22的15.0%。1H22公司投资收益与承保利润对税前利润贡献占比分别为58.6%和41.4%，承保贡献同比提升14.0个pct.。
　　车险：2Q22 COR环比有望继续下降，同比大幅改善。疫情蔓延不改车险保费刚需，而出行量减少降低赔付率，城市流量恢复的滞后性将继续压制赔付率，2Q22-3Q22汽车出险率或仍然维持低位，车险承保利润率仍有进一步上升空间。全国29座城市7月当月地铁客运量同比下降8.3%，6月当月全国网约车订单数量同比下降9.4%。刺激汽车消费政策渐次落地，6月当月车险保费增速8.8%，扭转4月与5月单月增速-1.9%和1.0%的颓势，彰显车险业务韧性。“三湾改编”一方面推动公司车险赔付管理更精细化，大力发展承保利润率稳定的高质量家自车业务，加大续保车管理；另一方面，多维度推进降本增效，包括总公司到四级机构垂直管理，费用精准投放与直达；调整分支机构定位，聚焦专属业务，减少内部消耗等，公司α优势巩固强化。1Q22公司车险COR 96.0%，我们预计2Q22公司车险COR下行至94.0%，1H2295.0%。
　　非车险：2Q22 COR环比或恶化，但同比有望明显改善。5月南方水灾及下半年季节性因素或抬升赔付率，但“三湾改编”延续精简节约风格与巩固规模优势，费用率环比有望下降，2Q22公司非车COR环比或略有上升，但由于去年同期受河南7·20水灾导致较高赔付基数，2Q22整体灾害情况相对平稳，2Q22及全年非车COR同比有望明显改善。具体险种来看，公司加大责任险的业务结构调整与承保理赔管控，承保情况有望好转，但其长尾效应明显，具体效益的体现仍需时间；公司剥离农险理赔，实行集中化、专业化管理，并加大科技在理赔、查勘方面的赋能，有望对于农险COR产生正面影响。1Q22公司非车险COR 94.9%，我们预计2Q22非车险COR将抬升至98.0%，1H22 COR 96.5%。
　　盈利预测与投资评级：承保利润历史新高，量价齐升天地人和公司ROE中枢提升预期再升温，当前市场预期差仍在全年业绩改善力度，继续上调公司全年盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润273、299和323亿元（原预测269、297和323亿元），同比+22.2%、+9.6%和+7.7%。截至2022年8月9日，2022 PB仅0.7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）车险市场竞争加剧；2）2022年汛期提前，极端天气和自然灾害拖累整体赔付率水平；3）投资收益大幅波动。