光大证券-华熙生物-688363-投资价值分析报告：打造研发、产业、资本，三位一体的美颜平台-220809

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　　透明质酸原料，市占率位居全球第一：公司2020年在全球透明质酸原料市场占据43%的市场份额，市占率位居全球第一。截至2021年末，公司拥有470吨透明质酸产能，预计2022年天津工厂建设完毕后，将新增300吨透明质酸与其他生物活性物产能，全球市占率有望进一步提升。此外，公司的其他生物活性原料已崭露头角，营收增长迅猛，为原料业务打开增量空间，原料业务是华熙生物的根系，其发展壮大将提升公司长跑耐力。
　　功能护肤业务，主品牌与新锐品牌携手并进，交相辉映：功能性护肤品是公司的第一大业务，2021年营收占比达67%。公司已建立起“润百颜”、“夸迪”、“米蓓尔”与“肌活”四大主品牌，初步形成各自的定位与明星产品。除四大主品牌之外，公司亦积极培育出多个新锐品牌，用以攻占母婴护理/男士护理/宠物洗护/口腔护理等优质细分赛道。我们预计公司的功能护肤业务将继续保持强势增长。
　　医疗终端业务，乘风破浪，扬帆远航：凭借技术优势与过硬的产品质量，公司的骨科玻璃酸钠注射液覆盖医院数目逐年增加；基于管理层较强的前瞻力和洞察力，公司通过代理途径布局中国PRP市场，瑞珍有望成为公司下一款爆品；医美赛道，公司已经成功打造出品牌润致和润百颜，目前国内医美产业尚处低渗透率之中，经营秩序正逐步规范，公司的医美业务具备广阔的发展空间。
　　功能性食品业务，反应灵敏，抢占先机：公司是推动透明质酸两次入“食”的关键力量，在2021年透明质酸正式获批为新资源食品之际，公司立刻出手布局功能性食品业务，目前已经形成6大品牌。华熙生物在功能性食品领域行动之迅速，得益于其在原料领域强悍的研发实力以及对产业发展趋势敏锐的洞察力，功能性食品业务将成为公司的第四大收入增长极。
　　平台战略持续升级，资本助力加速扩张：公司以原料业务起家，以产业应用发展壮大，围绕“美”逐步搭建起研发平台和产业应用平台。医美上游公司现金流充沛但使用效率偏低，导致ROE水平难以提升。为强化资金使用效率，实现跨越式发展，向资本平台的方向升级实为妙手。未来，通过并购和产业基金运作，华熙生物将不断扩大自己的能力圈，扩充企业的业务版图，营造出“美颜”经济之下的大格局和大模样。
　　盈利预测、估值与评级：我们预计2022-2024年公司净利润分别为10.43、14.06、19.11亿元，EPS分别为2.17、2.93和3.98元，对应PE分别为69/51/38倍。我们认为公司合理价格为194元，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情反复，消费低迷，行业竞争加剧，项目研发进度不及预期。