安信证券-宝立食品-603170-定制复调长坡厚雪，速食意面如火如荼-220809

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　　■宝立食品：定制调味品领先起跑。宝立食品成立于2001年，深耕复调赛道，壁垒深厚，为百胜T1级供应商并参与制定菜单。产品方面，宝立BC端均有完善布局，B端主推定制复调发力西式快餐，C端收购厨房阿芬打造空刻爆品。同时管理层产业经验丰富，员工激励充分。
　　■B端定制复调为基，C端意面爆品放量。1）定制复调为基，短期受益疫后餐饮恢复，长期基本盘稳固：随着餐饮扩容和连锁化率提升，复调赛道景气度高，其中定制复调成为行业新趋势，空间超400亿元。宝立主打B端定制复调，深度绑定百胜等核心大客户，优选进入T1供应商，并在大客户的背书下以“宝立客滋”开拓中小餐饮客户，老客户的老品稳定营收、新品渗透及不断开拓新客户资源带来边际增量。同时宝立研发部门经验丰富，市场敏锐度高，建立信息化数据库提高研发产出率，壁垒高筑。长期来看基本盘稳固，募投项目扩产提效，短期亦受益于疫后餐饮复苏，增量可期。2）C端爆品逻辑，增强增长动能：2021年宝立收购厨房阿芬进军C端市场，轻烹业务带动营收大幅增长。空刻依靠于品牌、产品、渠道、研发、管理均领先行业的宝立食品，叠加现有的契合消费者需求的差异化产品、高举高打的新媒体投放和吸人眼球的包装口味，不断打开成长天花板。速食意面仍处于方便速食中的蓝海市场，渗透率提升主要来自方便速食的渗透+B端意面的消费者教育+C端速食意面品牌高举高打的宣传，预计5年市场规模增速超20%。
　　■展望：BC端业务均有更大增量空间，天花板打开。定制复调在老客户的新品渗透和新客户的持续开拓下长坡厚雪，空间广阔；速食意面在线上份额达到TOP1后开始布局线下渠道，同时空刻意面的爆品模式有望复制，裂变出更多大单品；饮品甜点配料有望借力新式茶饮赛道贡献更大空间。
　　■投资建议：我们预计2022-2024年收入为20.2/24.1/28.8亿元，净利润为1.9/2.6/3.4亿元，使用分部估值，给予B端业务2023年50倍PE，对应市值70.2亿元，C端业务2023年4.5倍PS，对应市值50.1亿元，预计宝立食品市值120亿元，对应6个月目标价33.4元，给予增持-A评级。
　　■风险提示：方便速食竞争加剧、疫情反复导致餐饮需求受损、产能投放不及预期、原材料价格、食品安全