中信证券-轻工制造行业双周报：重点关注纸基产业链，家居把握窗口性机会-220809

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　　从2022Q2业绩前瞻情况看，造纸与包装龙头拐点逐步确立，盈利有望改善，推荐太阳纸业、裕同科技；出口企业受益于海运费下降，原材料见顶回落和人民币贬值净利率有望逐季修复，关注依依股份；家居仍处于稳增长政策带来的预期改善和基本面承压的博弈阶段；文具&办公用品22Q2基本面触底后料将迈入改善通道；新型烟草海外经营预期已出现拐点，国内预期底渐近。
　　▍家居：基本面压力犹存，但窗口性配置机会再次显现。受疫情反复、前期交易性房屋交付萎缩和海外需求回落影响，22Q2家居公司收入增速预计放缓较快，其中出口压力大于内销、工程压力大于零售，利润端也有所承压。从7月跟踪来看，家居公司订单恢复情况与我们前期判断相符，增速环比6月虽有所改善，但力度较2020年同期更弱。我们维持此前的观点，家居板块短期仍将处于稳增长政策带来的预期改善和基本面承压之间的博弈阶段，鉴于当前家居板块估值又回落至较低水平，建议把握窗口性机会，配置内销零售端增长韧性更强的公司。
　　▍造纸：木浆自给率高的龙头纸企业绩预计环比改善。2022Q2受全球主要木浆供应国供应链扰动影响，木浆成本进一步抬升，下游需求较淡导致成品纸提价幅度不及原材料涨幅。具备自给浆优势的龙头企业预计Q2业绩环比进一步改善。高浆价环境下，预计2022Q2头部品牌生活用纸业务收入增速均为10%以上，但利润率承压。短期浆价或将继续维持高位震荡，虽然纸企自用浆成本也将抬升，但考虑到内需复苏、进口冲击减弱、出口需求旺盛，预计纸企提价也将更为顺畅，可部分传导成本压力；后期浆价和能源价格回落将进一步助力纸企盈利修复。
　　▍轻工消费：出口企业净利率环比改善。晨光股份2022Q2基本面受疫情影响较为严重，我们预计收入同比-15%~-5%，利润同比-30%~-20%；传统业务作为当前影响估值波动的核心变量，6月伴随疫情缓解快速恢复，7月虽出现波动，但不改向上态势，22Q3开始逐季改善趋势较为明确，建议把握配置机会。出口企业受益于海运费下降、原材料见顶回落和人民币贬值，净利率有望逐季修复，但收入端表现分化，重点关注收入端韧性强的宠物一次性卫生护理龙头依依股份。
　　▍包装：把握龙头盈利拐点。包装龙头裕同科技在多元业务布局的带动下，收入高增的确定性强。综合考虑公司在消费电子大客户中的稳定供应份额和环保纸塑等新业务板块的快速增长，我们预期Q2收入同比10%-15%。随着原材料同比回落和公司管理提效能力逐步体现，预期裕同Q2净利润在低基数下有望实现40%+的增长。
　　▍新型烟草：短期业绩料持续磨底，把握海外预期拐点。国内口味监管料对行业需求造成较大冲击，但过渡期内口味烟囤货需求预计带来Q2需求环比明显改善，预计思摩尔国际Q2国内收入同比-29%。近期思摩尔旗下三家全资子公司电子烟生产牌照及国内大客户悦刻3.3亿颗烟弹配额的相继落地带动公司国内估值逻辑逐步清晰，Q4有望迎来预期拐点。海外市场格局显著优化，头部供应商有望充分受益。我们认为思摩尔国际短期海外经营拐点已确立，估值有望向30xPE修复以匹配海外业务成长性及格局优化。
　　▍持仓分析：整体低配，基金重仓持仓比例略有提升。2022Q2基金重仓轻工行业持仓占比0.74%，环比+0.04pct，低配0.66pct。分版块看，家居/造纸/包装/轻工消费基金重仓持仓占比0.44%/0.14%/0.05%/0.10%，环比+0.11/-0.02/-0.01/-0.04pct，低配0.10/0.11/0.25/0.19pct。轻工行业北上资金持仓占比为0.87%，环比-0.06pct；轻工行业南向资金持仓市值占比1.03%，环比+0.08pct。
　　▍板块表现：板块近两周涨幅跑赢大盘0.15pct。2022年7月25日至8月5日，CS轻工（-1.77%）VS沪深300（-1.92%）。截至2022年8月5日，轻工板块PE(TTM)为22倍，历史左侧分位水平为21.6%，沪深300为25.7%。
　　▍风险因素：地产交付改善不达预期；行业竞争加剧；消费能力减弱；原材料价格上涨；汇率大幅波动；新型烟草行业监管程度超预期。
　　▍投资策略：造纸龙头企业目前估值处于底部区域，基本面2021Q4触底后有望逐季改善，配置价值依然凸显，推荐太阳纸业/仙鹤股份/维达国际；包装把握龙头盈利拐点，重点关注裕同科技；文具&办公用品行业龙头中长期发展前景依然乐观，22Q3开始逐季改善趋势较为明确，建议配置晨光股份；电子烟国内估值逻辑逐步清晰，海外经营预期已出现拐点，推荐思摩尔国际；家居中长期推荐欧派家居，关注顾家家居，短期弹性维度推荐敏华控股/江山欧派/索菲亚，关注志邦家居；个护行业推荐市占率有望稳步提升的区域龙头个护品牌公司百亚股份。