国联证券-双良节能-600481-定增顺利发行，硅片扩产水到渠成-220808

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　　事件：
　　2022年8月8日，双良节能公告成功向16名对象定向增发2.43亿股，发行价格14.33元/股，锁定期6个月。募集金额达34.88亿元，将用于公司40GW单晶硅项目及补充流动资金。
　　专业机构踊跃参与，定增圆满落地此次定增价格14.33元/股，高于底价14.09元/股，公司同时获得南方、财通、上投摩根、诺德等公募基金和广发、光大等知名证券的青睐,同时境外投资者UBSAG（瑞银集团）获配2.79亿元，将成为公司的第九大股东。
　　先进硅片产能推进顺利
　　截至2022年6月底，公司包头单晶一厂560台单晶炉与单晶二厂的800余台单晶炉已经全部投产运行、处于满负荷生产，实际产能可达24GW左右。我们预计到年底公司将拥有约50GW硅片产能，全年单晶硅出货有望达18-20GW。
　　此外，公司已与石英坩埚厂商签订长单协议，我们认为公司单晶硅产能将顺利释放。双良节能此次进军硅片环节采用1600炉型先进单晶炉投产，单炉产能约有25%的提升空间，叠加氩气回收系统，降本增效持续进行。
　　还原炉订单收益将逐步体现
　　截至2022年6月底，公司签订还原炉相关订单达30.49亿元，而21年公司还原炉相关收入为9.79亿元，增长幅度高达211.44%，远高于硅料行业扩产速度。我们认为双良节能还原炉业务龙头地位稳固，2022年市场占有率将进一步提升至70-75%，将持续受益于硅料环节扩产。公司还原炉收入基本按照“预付款-进度款-发货款-质保金”模式实行，预计下半年将逐步体现。
　　长单落地保证硅料供应和硅片出货
　　公司共签订58.46万吨多晶硅长单保供，同时在与正泰电器签订总额90.9亿元的合同后，长单总额将达900.3亿元，对应出货约112GW。长单落地有利于保障公司原材料的稳定供应和单晶硅出货，扩产确定性进一步增加。
　　盈利预测、估值与评级
　　双良节能采用跨越式布局，完美嵌入光伏产业链，硅片、组件扩产将为公司注入高成长性，具备较好的投资价值。我们预计2022-2024年公司营业收入分别为170.8/345.0/387.5亿元，对应增速分别为345.9%/102.0%/12.3%,归母净利润分别为12.8/20.5/30.9亿元，对应增速分别为312.8%/60.2%/50.6%,未来三年CAGR为115.12%，对应EPS分别为0.79/1.26/1.90元，对应PE分别为21.1/13.2/8.7倍，维持原目标价23.42元，同时维持“买入”评级。
　　风险提示公司硅片产能释放不及预期、行业竞争加剧、硅料价格维持高位