天风证券-互联网电商行业美团闪电仓：即时零售新业态，美团大零售版图羽翼渐丰-220808

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　　核心观点
　　随着消费者的线上消费、即时性消费习惯逐步养成，零售市场将从“万货商店”走入“万物到家”时代。2021美团闪购数字零售大会上表示预计到2026年，即时零售市场规模将达1万亿（2020-2026年CAGR 40.7%）。闪电仓作为美团即时零售网络的补充业态，以前置仓为经营形态，专注线上流量，依托外卖配送体系为用户提供24h即时消费体验。我们认为“纯线上获客+前置仓”突破选址和SKU陈列数量的限制，带来更低的成本和更高的坪效，具有较高的业务可复制性，同时，24h经营边际提升用户规模和粘性持续。
　　闪电仓有助于弥补现有便利店业态的不足，加速即时零售模式向便利店市场的渗透。传统便利店线上化具有几重限制：SKU较窄、低客单价、产品结构局限及经营高峰期无暇分拣，根据CCFA数据，2020年便利店线上销售占比仅7%。闪电仓依托更高的坪效支撑更多SKU填补用户需求，商品丰富度的提升催化购买连带效应提高客单价，从而优化盈利模型，后期随着履约费用和固定成本的摊销优化，利润率有进一步上探空间。我们认为闪电仓拓展了消费者体验-成本边界，有望加速渗透便利店市场，预计到2025年市场规模可达830亿。
　　闪电仓模式更轻，商品层次丰富，有望破局下沉市场。即时零售市场参与者众多，美团在高线城市凭借禀赋差异与京东到家等商超平台角逐，而目前低线城市尚无能够扩张盈利的即时零售业态，闪电仓抓住用户基础生活消费以外的需求潜力，覆盖品类更为丰富，盈利能力更优。同时轻资产运营，具备规模扩张基础，有望实现即时零售对于万亿下沉市场的渗透。
　　美团“零售+科技”战略将不断释放各业态增长潜能，美团大零售业务矩阵有望在2025年带来接近万亿GMV空间。美团针对不同配送时效和消费场景，多业态、全方位布局同城零售业务，覆盖消费者近场化、全天候、多场景购物需求。闪电仓从人、货、场（全时段、多场景订单组合优化骑手调度）多方面助力美团大零售生态布局，巩固平台竞争壁垒。
　　估值与盈利预测：
　　根据8月6日Bloomberg一致预期，2022-2024美团收入分别为2159/2833/3543亿元，对应增速为20.6%/31.2%/25.1%，调整后净利润分别为-76/91/237亿元，按照8月5日收盘价对应2022-2024年营业收入的PS分别为5.26/4.01/3.20倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观、疫情等因素导致需求不及预期；互联网监管政策持续加强；下沉市场需求不及预期；美团社区团购等新业务竞争恶化，亏损超出预期；闪电仓拓展数量不及预期，客单价提升不及预期；测算具有一定主观性，仅供参考