中信证券-奈雪的茶-2150.HK-2022年上半年业绩预告点评：业绩好于预期，客流、效率改善明确-220807

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　　公司预计2022H1收入20.2-20.7亿元，符合预期；预计经调整净亏损2.3-2.7亿，好于预期。更平价产品明显提振客流，6/7月单量同比已完全恢复；人工优化逐渐落地，Q3茶饮旺季叠加自动制茶机全面推广，建议持续关注PRO店模型验证情况，有望打开配置窗口。维持“买入”评级。
　　▍收入符合预期，业绩好于预期。公司发布业绩预告，预计2022H1收入20.2-20.7亿元（同比下滑3~5%），符合预期（我们预测20.04亿元）；预计经调整净亏损2.3-2.7亿，好于预期（我们预测-3.03亿元）。其中，以外币计值的现金及现金等价物产生的未变现外汇亏损净额约2440万元。根据公司公告，2022年6月，公司月度未经审核综合管理账目于2022年内首次录得盈利，人力、租金等方面的成本优化已逐步取得成效。
　　▍同店收入稳健复苏，更平价产品驱动单量增长。由于沪深等高线城市门店数占比较高（70%），Q2受疫情影响大，疫后修复弹性高，从五一同店收入下滑50%的低谷以来持续修复，5月下旬至端午同比恢复近70%，6月恢复至75%，7月恢复至70%。而从结构上看，6月和7月单量同比均完全恢复，主要是产品更加平价引起客单价下降（6月/7月客单价分别31.4/29.8元vs 2021年及以前客单价稳定在42~43元）。今年以来，公司积极应对疫情背景下消费环境及目标群体消费趋势的变化，推出9~19元轻松系列和其他高性价比新品，跟踪来看轻松系列在并未侵蚀传统单品份额的前提下实现单量增而毛利率稳的效果。公司新开店节奏稳健，上半年新开105家至共904家门店（其中标准店/一类PRO/二类PRO占比45%/39%/15%），公司维持全年新开350家的指引。
　　▍人工优化逐渐落地，UE持续改善。在收入增长带动刚性人力和租金费用率持续下降之外：（1）自动排班系统和自动制茶机推广帮助提升人效，其中自动排班系统3月开始推广、帮助总部及时发现和调整前端门店配置不合理之处，预计至6月门店人力成本费用率降至20%左右，而自动制茶机预计Q3实现全国推广；（2）租金谈判力求由固定+抽成孰高向抽成模式迁移，有利于解决老店高保底问题，降低实际费用率。公司着力精益管理，门店UE有望显著改善。
　　▍风险因素：新店经营效率不达预期；食品安全问题；部分地区疫情反复致影响经营风险。
　　▍投资建议：奈雪人工优化逐渐落地，伴随Q3茶饮旺季，收入、业绩有望进一步修复，打开配置窗口，建议持续关注PRO店模型持续验证情况。茶饮行业竞争目前趋于平缓，而赛道高成长、广空间特征未变，公司中期3000+开店空间存支撑。我们维持公司2022/23/24年经调整EPS预测为-0.20/0.19 /0.33元，现价对应PENA/25/14倍。国际成熟餐饮公司如麦当劳、百胜餐饮、百胜中国、星巴克等稳态估值水平为20~30倍PE，对应业绩增速为10%左右。考虑到公司处在快速成长周期，给予2023年35倍PE，当前汇率下目标价8港元，维持“买入”评级。