天风证券-泸州老窖-000568-战略优化布局深远，浓香先驱万里飘香-220805

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　　回顾过去，公司凭借得天独厚的窖池及酿造技艺，成为唯一蝉联五届“中国名酒”称号的浓香型白酒品牌。至元泰定年间，制曲之父郭怀玉酿制出第一代泸州大曲酒，开创了浓香型白酒的酿造史，随后持续传承六百九十余年，是我国当之无愧的浓香鼻祖。几经浮沉，重回高端波折后复兴。当前国窖1573成为百亿大单品，泸州老窖品牌价值提升，公司正朝着行业前三的复兴目标阔步前行。
　　产品端来看，产品矩阵丰富，五大单品覆盖全价格带。作为塔尖的国窖1573与茅台、五粮液一并被誉为中国高端白酒。拥有悠久的历史、厚重的底蕴与双活国宝价值加持，以文化营销为切入点，卡位高端白酒市场。塔柱的特曲+窖龄卡位中高价格带，随着中产阶级扩容带动次高端需求增长，特曲十代更迭与窖龄有望站稳商务宴席市场，而1573低度与新品1952度数互补，满足消费者对于更高品质、不同浓香型白酒的需求。作为塔基的头曲二曲以及高光或将快速占位光瓶酒市场，十四五目标，5年实现新百亿。
　　渠道端来看，渠道模式多元，以品牌专营模式布局全国化。公司最先推出渠道改革，创立柒泉模式打造白酒行业新型厂商合作关系，经销商利益捆绑激发积极性；后将柒泉转为品牌专营模式，2014年10月成都久泰公司成立，为直营公司扁平化运作模式，即由品牌公司在当地建立专营公司，由各类品牌专营公司代替原有的柒泉公司，将区域统一协调管理销售转变成分品牌独立运作，直接面向区域市场的渠道和终端，助力老窖新征程。
　　管理层来看，管理层稳定且团队年轻有干劲，人才培育机制强。泸州老窖核心管理层均由公司内部成长而来，对公司的把控力和配合度较强。“淼峰组合”做为名酒企业管理层中最年轻的组合，均在公司工作十余年以上，对公司的发展阶段和前景规划均有独到的认知，奠定了国窖1573从泸州走向全国的基底。叠加近期股权激励提振高管及核心员工积极性，有望实现进一步增长。
　　投资建议：展望22年，随着公司五大单品卡位各个价格带以及品牌专营模式下布局全国化，渠道深化下沉，叠加股权激励提升高端及核心人员的积极性。公司坚定贯彻“136发展战略”，聚焦“双品牌、三品系、大单品”发展布局，以中国品味布局核心市场，国窖1573稳居高端阵营，发布新品老窖1952、黑盖等，双品牌策略目前取得突破性进展，弥补部分低端产品的下滑。渠道端布局全国，实施“东进南图”的区域市场发展战略。21年激励落地，提升高管及核心骨干积极性，蓄能“行业前三”，助力“十四五”发展目标实现。我们预计公司22-24年实现营收250.39/304.22/358.99亿元，同比增长21.3%/21.5%/18%，实现归母净利润99.93/124.74/149.63亿元，同比增长25.61%/24.83%/19.95%，EPS为6.79/8.48/10.17元/股，根据可比公司估值法，给予22年41倍PE，目标价278.39元，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下滑，食品安全风险，竞品加大投入加剧竞争，政策风险，疫情反复等