中信证券-爱旭股份-600732-2022年中报点评：PERC盈利修复，ABC量产在即-220803

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　　公司电池片盈利稳步修复，推动业绩加速增长；同时推动新型电池技术量产升级，竞争力有望进一步提升。上调公司2022-24年EPS预测至0.76/1.22/1.66元，现价对应PE为52/32/24倍；若40%股权回购注销在年内完成，则对应回购后未来EPS预测分别为1.26/2.03/2.77元，现价对应PE分别为31/19/14倍，维持“增持”评级。
　　▍中报盈利略超预期，业绩增长加速。公司2022H1实现营收159.85亿元（+132.8% YoY），归母净利润5.96亿元（+2608.6% YoY），毛利率9.3%（+4.1pcts YoY），其中Q2实现营收81.58亿元（+111.3% YoY，+4.2% QoQ），归母净利润3.69亿元（+396.5% YoY，+62.3% QoQ），毛利率11.1%（+9.4pcts YoY，+3.6pcts QoQ）。公司中报业绩略超预期，主要得益于电池片盈利稳步回升。
　　▍电池片降本增效，盈利稳步修复。公司2022H1 PERC电池出货量16.5GW（+94% YoY），大尺寸占比约81%，对应单瓦盈利约3.6分；其中我们估算其22Q2出货量约8.5-9GW，大尺寸占比约88%，对应单瓦盈利约4分，盈利能力进一步回升。公司积极推动电池薄片化降本进程，主流电池产品厚度从年初的160μm进一步降至155μm，并在测算150μm厚度的量产实用性。受益于大尺寸电池片需求快速放量，以及前期行业盈利和技术面临不确定性之下，新产能扩张放缓造成电池片供应趋紧，我们预计公司电池片盈利有望稳中有升。
　　▍推动新型ABC扩产和现有PERC改造，产能持续优化升级。截至2022H1，已完成10GW 166mm尺寸产能改造为182mm尺寸产能的升级工作，大尺寸电池产能达到总产能的95%以上，大部分可根据市场需求在182mm和210mm尺寸电池之间灵活切换。同时，公司新一代N型ABC电池量产项目推进顺利，珠海6.5GW产能公司预计在2022Q3末投产。根据公司规划，至2022年底总产能将达45GW。
　　▍ABC产品初具优势，量产提速推升盈利。2022年6月，公司全资子公司深圳赛能正式推出基于ABC电池的“黑洞”系列组件及整体解决方案服务，并开创性采用了无银化技术，为ABC电池技术路线低成本、大规模发展提供了量产技术基础。公司预计N型ABC电池平均量产转换效率可超25.5%，“黑洞”系列组件转换效率达23.5%，预计182尺寸组件输出功率600W+，210尺寸组件输出功率720W+。同时，凭借超低衰减率的特点，N型ABC组件较目前市场主流的相同尺寸P型PERC组件全生命周期发电量可提高11.6%以上，具有很好的经济性和市场竞争力，体现公司产品在技术、成本上的领先优势，有望成为公司未来的重要业绩增长方向。
　　▍风险因素：光伏装机低于预期，原材料成本持续上行，新技术量产推广不及预期，疫情反复影响正常生产经营，股权回购落地进度有不确定性等。
　　▍盈利预测、估值与评级：基于公司财报，我们上调公司2022-24年净利润预测至15.4/24.9/33.8亿元（原预测值为12.4/20.0/27.9亿元），对应EPS预测分别为0.76/1.22/1.66元，现价对应PE为52/32/24倍。若公司40%股权回购注销在年内完成，对应回购后未来3年EPS预测分别为1.26/2.03/2.77元，对应PE分别为31/19/14倍，考虑行业可比公司（隆基绿能、TCL中环、通威股份）2023年平均PE约21倍，预计公司股份回购注销后合理市值约522亿元，维持公司“增持”评级。