西部证券-思源电气-002028-首次覆盖深度报告：民营输配电设备巨头，未来增长前景可观-220803

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　　产品覆盖全面的民营电网设备龙头，业绩多年稳定增长。公司产品覆盖包括组合电器、变压器、变电站保护及自动化在内的几乎所有电网设备。2021年公司营业收入达87.0亿元，同比+17.9%。2016年至2021年，公司营业收入CAGR达12.0%，归母净利润CAGR达28.3%，总体保持稳定的成长性和盈利能力。
　　国内业务提供增长基础，过去布局已有成效。网内业务方面，公司高压开关和线圈类产品中的传统业务为公司增长提供基础，公司主营的GIS业务增长迅速，营收和利润五年CAGR达到17.9%/57.7%，是公司快速增长的基石。网外业务方面，公司无功补偿业务随着风光储一体化发展下市场空间广阔，公司作为无功补偿领域龙头有望受益。
　　经年努力，海外业务终结硕果。公司2009年布局海外市场，经多年努力，2021年公司海外地区营收为13.7亿元，同比+14.3%，占公司总收入16%。对于进入壁垒高的海外业务，我们认为公司产品已经进入多个国家市场，将进入快速放量阶段。2021年海外市场新增订单22.5亿元，同比+50%，占总订单22%，公司预计24年可达到30%，海外订单将继续实现快速增长。
　　投资建议：我们预计公司21-23年归母净利润分别为13.70/17.81/21.01亿元，同比+14.4%/+30.0%/+18.0%，对应EPS为1.79/2.33/2.74元。参考同类可比公司，给予公司23年22倍PE，目标价51.26元，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：国家电网投资不及预期；原材料价格波动超预期；疫情反复影响业务开展