国盛证券-小米集团~W-1810.HK-需求尚待恢复，Q2盈利或见底-220803

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　　手机：需求疲弱尚待恢复，高端化持续推进。据IDC、Strategy Analytics等机构公布的2022Q2全球智能手机出货量，我们预计小米2022Q2出货量约为3900万台、同比下降26%。需求端疲弱导致销量下滑，主要受到国内疫情及竞争加剧、俄乌等国际地缘局势影响等。但国际新兴市场如拉美、东南亚等地区增长潜力较大。整体来看，我们预计全年手机销量承压。
　　ASP方面，由于618大促及Q2未发布高端机型，预计Q2 ASP小幅下滑。下半年或有更多高端机推出，如7月小米12S系列，推动ASP健康提升。
　　毛利率方面，由于618大促，预计Q2手机业务毛利率环比进一步下滑，后续有望逐季好转。
　　AIoT：境外短期波动，电视推动毛利率稳步提升。我们预计Q2 AIoT国内业务在618大促的推动下或保持健康增长，但境外市场受俄乌冲突、国际物流因素等影响有所承压。
　　毛利率方面，今年以来面板价格有所下降，我们预计电视毛利率有望回升、推动Q2小米AIoT毛利率同比有所提升。
　　互联网：境内有所承压，境外持续增长。虽然手机出货量下滑，但用户换机周期的延长也带来流失率的下降，我们预计Q2 MIUIMAU依然实现稳定净增长。受国内广告需求及疫情因素拖累，我们预计Q2国内互联网业务收入增速有所放缓，但海外互联网或仍可保持较高增速。毛利率方面，我们预计Q2互联网业务毛利率或将保持70%左右。
　　我们预计2022年互联网收入保持正增长，动力来自：1）MIUI用户持续扩张；2）境外互联网业务保持高速增长。毛利率方面，预计相对平稳。
　　造车投入逐步增加，Q2盈利或将见底。Q1小米智能电动汽车等创新业务费用4.25亿元，5月汽车团队人数已超1200人，我们预计Q2相关投入将环比增加。我们预计Q2盈利或将见底，下半年随着手机出货量和ASP的改善、以及毛利率的提升，盈利有望实现拐点。
　　维持“买入”评级。我们预计公司2022Q2收入691亿元、同比下降21%，non-GAAP净利润19亿、同比下降70%。预计2022-2024年小米集团总收入为3104/3520/3974亿元，non-GAAP净利润为100/143/174亿元。基于小米核心业务（剔除造车）17x 2023e P/E、结合投资价值，给予小米15港元目标价，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内智能手机竞争加剧、AIoT进展不及预期、海外市场政策风险、疫情影响超预期