光大证券-百隆东方-601339-2022 年中报点评：上半年业绩超预期，越南产能优势凸显-220801

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　　22年上半年业绩超预期，归母净利润增速快于收入公司发布2022年中报，上半年实现营业收入39.64亿元、同比增长1.11%，归母净利润7.77亿元、同比增长41.09%超预期，扣非归母净利润7.58亿元、同比增长43.54%，EPS为0.53元。2022年上半年公司利润增速高于收入，主要为毛利率明显提升贡献。
　　分季度来看，2022Q1/Q2公司收入分别同比+5.39%、-2.81%，归母净利润分别同比+54.58%、+31.91%。
　　22年上半年越南子公司产能占比接近70%、收入同比+18%截至2022年上半年公司越南产能110万锭、占比接近70%。2022年上半年子公司越南百隆实现收入26.66亿元、占比为67.25%、收入同比增加18.04%；净利润8.09亿元、同比增加78.58%，净利率达30.36%、同比提升10.29PCT。推算国内产能2022年上半年收入为12.98亿元、同比下滑21.88%，净利润为-3266万元。
　　上半年公司越南和国内工厂业绩表现分化，主要为在国内疫情以及中美贸易摩擦扰动下，上半年国内纺织产业订单外流，进而促公司越南工厂订单充足、规模效应凸显，而公司国内工厂受疫情防控影响，物流及人员流动受阻、需求疲弱，进而使订单萎缩、产能利用率不足。
　　毛利率提升明显、存货中棉花原材料储备仍较充足22年上半年公司毛利率为27.63%、同比+6.78PCT，其中22Q1/Q2毛利率分别为26.08%、29.17%、同比+8.19PCT、+5.61PCT。毛利率提升主要受益于棉价上涨（截至22年6月末内棉328指数、外棉CotlookA指数相较21年同期上涨14%/44%）、公司越南产能订单旺盛、提价顺畅，且前期储备较多低价棉花库存；截至22年6月末原材料共计23.51亿元、较年初略下降2.64%，库存周期平均保持在6~8个月，同时公司在外棉采购上亦有相对优势，虽然短期棉价有所回调、但认为公司仍可平滑和管控好用棉成本。
　　上半年经营活动净现金流为11.65亿元、同比增长61.22%，主要系上半年原材料采购支出同比大幅减少所致。
　　盈利预测、估值与评级上半年在国内疫情等不利因素影响下，公司海外产能布局优势显现、彰显较强的抗风险能力，盈利能力进一步提升。同时公司产能扩张亦在稳步推进，此前39万锭纱线扩建定增项目中的第一个车间拟在8月试生产。考虑到上半年业绩超预期，我们上调22年归母净利润预测，同时结合棉价近期高位回落，海外需求压力初显未来不确定性需关注，我们下调23~24年归母净利润预测（较前次预测分别+7%/-5%/-9%），预计22~24年EPS为0.92、0.94、1.04元，对应22年、23年PE分别为6倍、6倍，估值较低同时公司全球化布局、份额有望继续提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内外疫情影响接单、贸易环境变化影响接单、汇率或棉价大幅波动