中信证券-微软-MSFT.US-FY2022Q4季报点评：宏观逆风下企业需求依旧强劲-220729

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　　虽然全球宏观逆风仍在延续，对FY2022Q4公司PC业务、广告业务带来较大压力，同时美元的走强也给公司业绩带来负面影响。但办公线上化、企业上云趋势仍维持高景气，公司作为全球办公软件、数据服务、云服务头部公司，相关业务有望维持高于市场平均的增速。我们持续看好公司在云计算领域保持领先优势，并关注Azure规模效应、折旧政策优化、办公软件渗透率提高、运营费率控制等带来的利润提升，预计2023财年将保持两位数以上的收入增长。
　　▍业绩概览：宏观逆风压力下，公司仍具备较强韧性。FY2022Q4公司实现营收519亿美元（同比+12%），本季度公司整体毛利率为68%，较去年同期下降1pct，营业利润达205亿美元（同比+8%），对应营业利润率40%，较去年同期下降2pcts，净利润为167亿美元（同比+2%）。分部门看，生产力与流程实现收入166亿美元（+13%），智能云业务收入209亿美元（+20%），个人计算收入144亿美元（+2%）。FY2022公司实现营收1983亿美元（同比+18%），本年度公司整体毛利率为68%，较去年下降1pct，营业利润达834亿美元（同比+19%）。分部门看，生产力与流程实现收入633亿美元（+18%），智能云业务收入753亿美元（+25%），个人计算收入597亿美元（+10%）。
　　▍业绩指引：公司预计FY2023Q1PC和广告需求疲软仍将延续。公司对FY2023Q1业绩指引保持审慎态度，2023财年公司调整会计处理方式，宣布云基础设施的服务器、网络设备资产使用寿命从4年延长至6年，且预计会计调整将分别给2023财年和FY2023Q1带来37亿美元、11亿美元的经营利润增长。公司预计1）2023财年收入、经营利润都将维持两位数的增长率，且经营利润率将保持不变；2）季度层面，FY2023Q1期间PC市场的需求疲软和广告主支出的压力仍将带来不利影响，其中生产力与流程业务收入将达160-163亿美元（对应增速12%-14%）,智能云业务收入将达203-206亿美元（对应增速25%-27%），个人计算业务收入将达130-134亿美元（对应增速1%-4%）。
　　▍云计算：企业数字化长期趋势带来市场需求。本季度公司智能云收入209亿美元（+20%），其中服务器产品和云服务收入增长34亿美元（+22%），Azure和其他云服务收入增长40%，是主要增长点，服务器产品收入则同比下降2%；企业服务收入增长9400万美元（+5%），得益于企业支持服务的增长；本季度智能云业务营业利润率为42%，较去年同期下降3pcts，利润率下滑除会计处理的影响外，还包括销售组合向Azure和其他云服务倾斜的影响。FY2022智能云收入753亿美元（+25%），营业利润率为43%，与去年一致。我们认为企业上云、数字化仍是一个长期趋势，这也是微软本季度能取得多个大订单（亿美元、十亿美元规模量级）的主因，公司计划于2023年开设10个新数据中心，基础设施规模的增长有助于匹配市场需求。
　　▍其他业务：PC市场低迷不改办公线上化进程。本季度PC市场的景气度不佳，供给端受到中国局部疫情反复的影响，需求端受高通胀持续冲击，WindowsOEM业务收入同比下降2%。而在此背景下，本季度Windows在PC市场的份额仍取得增长，交易量也高于疫情前水平，Office 365商业版收入同比增长9%，订阅数同比增长14%，Microsoft 365订阅数量则同比增长14%，企业解决方案E5用户数同比增长60%，这些成绩释放了积极信号，疫情带来的线上办公趋势尚未达到瓶颈期。Windows商业产品及云收入同比增长6%，低于预期，主要受中小企业交易放缓影响；Surface收入同比增长10%；ex-TAC搜索广告同比增长18%，低于预期；本季度游戏收入同比下滑7%，其中，硬件收入同比下滑11%，内容收入同比下滑6%，主要与人均使用时长和货币化率下降有关，订阅服务XGP用户数则为正增长。
　　▍中期展望：关注公司在云计算领域的长期发展机遇。公司对下一季度业绩保持审慎态度，预期宏观经济压力仍将延续，具体表现在PC消费市场的低迷和广告主支出的缩减，我们认为下一季度高通胀环境仍将处于磨顶期，中短期的波动大概率将延续；我们看好公司在云计算、办公线上化领域的竞争力，在智能数据平台方面，超过65%的财富1000强企业使用三个及以上的微软数据解决方案，公司业务增速高于市场平均，云服务方面，对Azure平台的成长趋势和规模效应持乐观预期，并关注折旧方法调整带来的积极影响，办公数字化方面，持续追踪Office 365商业版、Microsoft 365、Teams等办公级产品订阅用户增长情况。全年层面，我们维持公司FY2022将保持两位数增长的判断。
　　▍风险因素：疫情反复导致的供应链问题和宏观经济走弱风险；高通胀带来的需求下行风险；云计算市场竞争持续加剧风险；新业务并购后整合风险；核心技术人员流失风险；折旧费用的会计确认及疫情相关限制政策变化导致营收和利润下降风险；美国政府反垄断等政策与监管风险。
　　▍投资建议：在线化与数字化长期趋势将支撑办公软件业务成长，云计算全栈布局则为公司提供中期成长性，预计微软PC消费和广告业务将随通胀缓释复苏，我们认为其业绩将维持高速增长。我们调整FY2023-FY2024预测，并新增FY2025预测，预计公司FY2023-FY2025收入2226/2538/2883亿美元（原2023-2024财年预测2259/2585亿美元），净利润781/889/1023亿美元（原2023-2024财年预测805/918亿美元），在当前波动的市场环境下，公司仍是软件以及云计算板块中相对稳健的标的。