光大证券-建发物业-2156.HK-首次覆盖报告：合管比高于行业水平，业绩增长确定性强-220729

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　　深耕福建省，背靠世界500强企业
　　建发物业（2156.HK）是建发集团旗下建发房地产集团有限公司的控股子公司。建发集团伴随厦门经济特区设立而成立，历经四十余年，发展成为资产总额超过6500亿元，年营业收入超过7000亿元的福建省大型实业投资企业集团，2021年位列《财富》世界500强第148名，中国企业500强第47名，位居福建省企业集团100强首位。建发集团2019-2021年销售面积分别是658/765/1181万平方米，竣工面积分别是361/574/734万平方米，2021年末待开发面积2247万平方米，为建发物业项目获取提供了坚实保障。
　　储备面积大幅增加，合管比高于行业水平，业绩增长确定性较强
　　公司2021年末在管面积约3300万平方米，合约面积约7390万平方米，合约面积/在管面积比例为2.24（典型物业企业均值为1.63），有超过4000万平方米的储备面积将在未来交付，公司未来业绩增长具有较强的确定性。2021年公司得到关联方的强力支持，新增合约面积有明显突破，当年新增合约面积约2660万平方米，其中关联方获取约1680万平方米，较上年实现翻倍。
　　管理效率显著提升，盈利能力有所改善
　　2021年营收15.6亿元，按板块拆分，物业管理服务收入占比48.7%，非业主增值服务占比34.9%。社区增值服务结构优化，形成六大业务条线，2021年板块实现收入2.5亿元，同比+110.7%。公司管理效率显著提升，2017-2021年，管理费用率从17.46%下降到13.67%，销售费用率近两年稳定在0.2%左右。2021年销售费用率+管理费用率接近14%，对比同业仍有进一步改善空间；2017-2021年公司整体毛利率在25%左右，营业利润率由9.1%小幅提升至11.8%，归母净利润率从6.9%上升至10.2%，有明显改善。
　　盈利预测、估值与评级：目标价4.85港元，首次覆盖给予“买入”评级
　　我们预测公司2022-2024年的营业收入分别为22.1亿元、28.8亿元、35.4亿元，营收增速分别为42%、30%、23%；归母净利润分别为2.3亿元、3.3亿元、4.3亿元，2022-2024三年EPS分别为0.17元、0.25元、0.32元。根据绝对估值法，我们认为公司合理价格约为5.33港元/股。根据相对估值法，我们认为公司合理价格约为4.85港元/股，综合绝对估值和相对估值，我们给予公司目标价4.85港元/股，对应2022年预测PE为24倍。鉴于公司背靠实力较强的国企集团，经营稳健，且集团对公司支持力度提升；公司自身合约储备面积丰富，业绩增长确定性较强，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：业务开展不及预期风险、成本控制风险、新冠疫情反复风险、外拓不及预期风险。