浙商证券-快手~W-1024.HK-2Q22业绩前瞻：未来竞争压力或显著放缓，基本面表现优于大盘-220728

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　　报告导读
　　我们预计2Q22快手收入同比增长9.6%至210亿，高于一致性预期1.28%。预计2Q22经调整亏损27.8亿元，优于一致性预期5.4%，经调整亏损率-13.3%（同比改善11.7pct，环比改善4.4pct），主要由于毛利率、费用率改善优于一致性预期。
　　投资要点
　　流量：淡季不淡，预计未来略受益于竞对商业化提速
　　我们预计2Q22快手DAU同比增长18%至3.46亿，MAU同比增长15%至5.84亿，单DAU人均使用时长同比增长16%至124分钟，流量增长保持稳健，主要得益于前期内容与产品优化及良好运营。近期快手引入周杰伦独家直播（直播43分钟，最高实时在线观看人数超654万）、与乐视合作加强二创内容供给，内容运营表现良好。此外，我们认为竞对在战略上转向利润优先而带来的商业化提速有利于未来快手流量端增长。产品端亦有所体现，我们观察到抖音主站默认将“电商”加入首页第二Tab，此举虽能提升电商渗透率但影响用户体验，部分抖快双开用户或向快手转移。从QM数据看，22M5快手主站、极速版时长表现均优秀于抖音，快手主站105min （YoY+5%），极速版103min（YoY+11%），抖音主站104min（YoY+5%），极速版95min（YoY-3%）。
　　收入：虽受宏观影响，但预计表现优于行业大盘
　　预计2Q22快手同比增长9.6%至210亿，高于一致性预期1.28%。1）广告：预计广告业务同比增长8.7%至108.3亿，高于一致性预期1.00%。广告业务增速下滑主要是由于eCPM的下降（宏观环境、疫情影响），部分被广告主数量及流量增长所抵消。分结构看，外循环：受宏观环境和618电商大盘增速明显低于去年影响，预计将出现负增长，但随着宏观环境回暖，将滞后改善。内循环：预计增速达双位数，但低于电商GMV增速，主要因为对受疫情冲击的商家费用减免。2）电商：预计其他业务（主要为电商）19.85亿元（同比+0.1%，QoQ+6.0%），高于一致性预期1.83%。电商业务增长主要由GMV拉动，我们预计2Q22快手电商GMV同比增长25%至1821亿元（根据统计局数据我们测算Q2电商大盘增速3.0%），主要受“616”表现拉动。根据快手官方数据，“616”期间快手电商生鲜品类同比增长30.6%，预计“616”整体GMV略低于30%。预计take rate达1.09%（同比-0.27pct）拖慢电商表现，主要因为物流原因订单取消明显高于去年同期。3）直播：预计直播业务同比增长13%至81.5亿元，高于一致性预期2.17%，直播增长主要由于付费用户的增长。以“快招工”为代表的基于直播衍生的新业务表现良好，富士康、饿了么近期在快手直播招聘获得良好反馈，我们认为这实际是直播产业化的一个新兴品类，快手在蓝领招聘上具备一定独特优势，主要是人群匹配度较高，但业务仍处于早期阶段，仍需提升服务能力、探索变现方式。
　　盈利表现：竞争趋缓显著改善销售费用支出推动亏损收窄
　　我们预计2Q22毛利90.3亿元，高于一致性预期2.00%，毛利率43.1%，环比继续提升，主要是由于高毛利业务占比有所提升、控制分成类成本（广告联盟分成、直播公会分成）。我们预计销售费用89.95亿元，低于一致性预期2.39%，销售费用率42.9%（同比-16.0pct，环比-2.15pct），主要由于用户增长较好及单用户获取及维护费用有所降低。受毛利率、销售费用率改善，预计2Q22经调整亏损27.8亿元，优于一致性预期5.4%，经调整亏损率-13.3%（同比改善11.7pct，环比改善4.4pct）。如前述报告《快手事件点评：竞争压力或显著趋缓》，我们认为竞争格局显著改善+快手自身控费增效，预计下半年特别是4季度快手费用率改善将超预期，进而有望超预期实现扭亏为盈。
　　投资建议
　　基本面看，我们预计快手表现优于大盘、略超市场预期。竞争格局看，我们认为抖音的降本增效将显著改善国内短视频竞争格局，快手将最先受益，预计下半年特别是4季度快手费用率改善将超预期。我们预计公司2022/2023/2024年收入分别为955/1179/1437亿元，预计经调整利润分别为-78.1/32.2/209.4亿元。给予快手2022年广告、直播、电商业务分别3.6xP/S、1.6xP/S、0.15xP/GMV估值，合计估值3770亿元（4384亿港元），目标价102港元，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1）竞争格局恶化风险，目前短视频行业主要有抖音、快手、视频号三方参与，若抖音和视频号持续抢占用户及时长，会对快手流量端产生较大影响；2）互联网监管风险，当前政策对互联网公司在反垄断、信息和数据安全等方面监管更加规范，有利于行业长期发展，但短期可能会影响流量和收入端表现。