中信证券-高通-QCOM.US-FY2022Q3季报点评：手机拖累短期表现，汽车业务订单创历史新高-220728

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　　受益于手机、IoT、汽车等业务的放量或涨价，公司FY2022Q3业务略高于市场预期，反映出多元化业务发展的高确定性。展望未来，考虑到下游智能手机出货量增速放缓的预期，公司FY2022Q4营收指引略低于预期。我们认为，智能手机需求增长放缓仅为阶段性干扰因素，并不改变公司中长期向上趋势。我们继续乐观看待高通的业绩、股价表现，主要支撑因素包括：1）全球智能手机芯片市场双寡头（高通、联发科）的稳定格局，叠加5G手机出货量占比提升，料驱动高通手机芯片ASP持续稳步提升；2）基带+RFFE整合&捆绑销售策略、完善的产品线，料推动公司RFFE业务持续保持快速增长，手机领域技术积累向IoT、汽车领域的平移&复制，料亦将不断打开公司中长期成长空间。公司当前股价对应PE（FY2022）仅为12x，反映全球智能手机市场增长放缓下市场的非理性担忧，我们仍将公司视为美股波动环境中的配置首选之一。
　　▍财务概览：当季业绩基本符合预期，FY22Q4业绩指引略低于预期。1）营业收入：FY3Q22营业收入109.4亿美元（同比+36%，环比-2%），略高于市场108.8亿美元的一致预期，符合公司此前105-113亿美元营收的指引。其中，营收构成方面：（a）按软硬件分类，公司设备及服务营收92.7亿美元（同比+44%，环比-2%），许可和特许权使用费营收16.7亿美元（同比+2%，环比-4%）。（b）按部门分类，QCT部门营收93.8亿美元（同比+45%，环比-2%），QTL部门营收15.2亿美元（同比+2%，环比-4%）。2）净利润：当季公司Non-GAAP净利润33.6亿美元（同比+53%，环比-8%），GAAP净利润37.3亿美元（同比+84%，环比+27%）。3）毛利率：公司当季毛利率56.0%（同比-1.8pcts，环比-2.4pcts），其中毛利率出现一定幅度下滑，主要原因是高毛利QTL许可业务的收入占比在不断下降。4）业绩展望：公司预计下季度手机销售增长将放缓，智能手机的需求下降将会拖累其主营业务的收入和利润。其中，公司预计FY4Q22营收110-118亿美元，略低于市场118.7亿美元的一致预期。FY4Q22其中QCT部门营收95-101亿美元，QTL部门营收14.5-16.5亿美元；Non-GAAP运营开支预计环比增加6%-8%。
　　▍手机业务：量价提升带动营收同比大幅增长，拟与三星在未来加大合作协议。1）FY22Q3手机业务营收61.5亿美元（同比+59%，环比-3%）。其中营收同比出现大幅增长，主要来源于量价的提升；由于5G产品渗透率提升带动ASP价格上涨，带来的边际贡献约11亿美元（边际贡献占比约52%）；由于出货量增加带来的边际贡献约10亿美元（边际贡献约48%）。2）延长与三星后续合作协议。据公司在财报中透露，从2023年开始，公司将在全球范围内扩大与三星的合作协议，除了Galaxy智能手机，该协议还包括PC、平板电脑、扩展现实等。（a）目前公司在Galaxy S22上的份额约75%，拟将加大在Galaxy S23和更高版本智能手机的市场份额；（b）公司同意将与三星的专利许可协议延长7年，在2030年底前以相同的版税条款获得许可。该扩展包括3G、4G和5G技术和设备，还将包括未来的6G标准和产品。3）手机行业未来判断：（a）公司预计2022年，全球智能手机出货量将出现中个位数的下滑，其中5G手机出货量为6.5-7亿部，仍将保持韧性；（b）公司预计高端手机市场需求量仍保持强劲；（c）公司预计手机行业，清库存周期，预计将在22H2完成。
　　▍IoT&射频业务：IoT业务稳健增长，射频业务增速放缓。1）IoT业务营收创历史新高，公司加大后续产品矩阵的布局。公司产品的释放以及下游需求的增加，带动公司IoT业务当季营收达18.3亿美元（同比+31%，环比+6%），创历史新高。（a）在消费物联网领域，公司将继续加大在平板电脑、XR、PC和消费电子等领域中的产品脱产；（b）在工业物联网领域，公司新发布两款5G机器人互联平台；（c）在边缘计算领域，公司当季新推出4个全新的Networking Pro系列Wi-Fi7平台，以期开创企业接入点、WiFi Networking、运营商网关、高端家庭路由器每秒10千兆位WiFi新时代。2）射频业务增速放缓，静待后续产品向高端化方向突围。（a）公司当季射频业务营收为10.5亿美元（同比+9%，环比-10%），增速放缓。主要原因是5G智能手机出货量增速放缓。（b）为积极挖掘公司在射频业务领域中的成长性，公司拟不断将射频业务中的解决方案拓展至高端应用场景，进而带动公司产品ASP价格提升。
　　▍汽车业务：营收创历史新高，在手订单增长至190亿美元。1）公司汽车业务当季营收3.5亿美元（同比+38%，环比+3%），创历史新高。营收大幅增长的主要原因是智能座舱业务增长，同时公司骁龙数字底盘技术亦不断取得主机厂和Tier1认可。2）2022年5月3日，大众集团旗下软件公司CARIAD表示，其将从半导体制造商高通公司采购芯片，以研发自动驾驶软件。3）截至2022年7月，公司汽车业务在手订单为190亿美元，较上一财季增长超过30亿美元。4）我们认为，经过多年的布局，高通在汽车业务领域中的产品涵盖车联网、智能座舱、自动驾驶软硬件等领域，先发优势显著。汽车智能化浪潮下，高通有望凭借优异的产品组合，为客户提供更为灵活的产品组合方案。伴随着产品的进一步释放，公司在汽车业务领域中的在手订单有望逐渐确认为收入，逐渐进入收获期。
　　▍风险因素：5G手机出货量不及预期的风险；5G普及速度不及预期的风险；人工智能等技术发展不及预期的风险；上游半导体产能供应不足导致公司芯片出货量不及预期的风险；自动驾驶出现严重安全事故导致相关软件、硬件公司估值大幅波动的风险；公司授权费率下滑的风险等。
　　▍投资建议：考虑到智能手机整体出货量疲软，5G渗透率提升略低于预期，以及公司射频业务增速放缓，我们下调公司FY2022-FY2024营收预测分别至442/482/514亿美元（原预测值分别为449/485/519亿美元），下调公司FY2022-FY2024 Non-GAAP净利润预测分别至145/160/172亿美元（原预测值分别为151/161/173亿美元）。公司当前股价对应PE（Non-GAAP）分别为12/11/10倍，反映市场因全球智能手机市场销量增长放缓，对公司产生的非理性担忧，我们继续将其视为当下美股波动环境中的配置首选之一。