国海证券-2022年区域城投面面观系列（三）：从土地市场视角看四川城投-220728

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　　投资要点：
　　土地出让收入：成都集中土拍成交结构性回暖，但城投平台兜底拿地现象依然显著。从土地出让收入来看，多数集中土拍区县土地出让压力尚可，非集中供地区县土地出让收入降幅较大，多个区县同比降幅达70%以上。其余地市中，除绵阳、资阳外，2022年H1土地出让收入皆同比下降，且近半地市降幅超50%。
　　成都各区县土地财政压力：结合财政对土地出让收入依赖度及土地市场情况来看，集中土拍区县相对非集中土拍区县土地财政压力普遍较小。集中土拍区县的新津、郫都、龙泉驿、青白江以及非集中土拍区域的都江堰、蒲江、大邑、简阳、邛崃土地财政压力相对较大。
　　其余地市土地财政压力：结合2022H1土地出让收入及财政对土地出让收入依赖度，将各地市土地财政压力由低到高划分为四个梯队：1）第一梯队：绵阳、资阳；2）第二梯队：巴中、凉山、乐山、阿坝、广元；3）第三梯队：德阳、广安、甘孜、遂宁、自贡；4）第四梯队：眉山、南充、内江、达州、雅安、攀枝花、泸州、宜宾。
　　成都各区县债务压力：结合区域土地财政压力、债务水平和短期偿债压力来看，青白江、简阳、郫都、都江堰债务压力和土地财政压力皆相对较大。崇州、金堂土地出让收入降幅虽然相对较小，但财政对土地出让收入依赖度、债务水平相对较高，短期偿债压力也相对较大，仍需持续关注其未来土地市场情况。新津、龙泉驿虽然短期偿债压力较小，但债务水平较高，且土地财政压力相对较大，需持续关注其未来债务进一步到期及土地市场情况。
　　其余地市债务压力：雅安、广安、遂宁、攀枝花土地财政压力和债务压力均相对较大。巴中、广元、绵阳虽然土地出让表现相对较好，但财政对土地出让收入依赖度、债务水平相对较高，短期偿债压力相对较大，仍需持续关注其未来土地市场情况。内江、泸州、宜宾、自贡虽短期偿债压力一般，但债务水平相对较高，土地财政压力也相对较大，需持续关注其未来债务进一步到期及土地市场情况。
　　风险提示：政策变化超预期、信用风险超预期、数据统计存在偏差。