山西证券-中国中免-601888-疫情冲击下毛利率环比提升，公司盈利能力持续增强-220728

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　　受疫情影响二季度经营情况同比、环比下滑。22H1公司实现营收276.51亿元（-22.17%）；Q2营收108.69亿元（-37.51%），环比下降35.24%；归母净利润39.38亿元（-26.49%）；Q2归母净利润13.75亿元（-45.22%），环比下降46.36。预计白云机场退租7亿元左右，Q2净利润6.11亿元（-73.11%）。
　　22H1经营情况下滑系期内国内疫情多点散发、多地频发对公司日常经营造成短期影响，海南机场离岛人数3-5月单月同比下降56%、79%、66%，上半年累计下降37%，公司免税门店客流尤其海南地区同比大幅下滑；上海地区因疫情防控临时关闭物流网点39天，对公司线上线下业务销售带来较大冲击。
　　 6月复工复产提振免税消费拐点初显。自5月下旬开始，随着国内疫情缓解，特别是上海地区复工复产、海南等多地消费券发放等一系列刺激消费和稳增长政策的密集出台，国内跨省旅游的恢复，公司门店销售得到明显回升。进入6月，公司销售环比大幅提升，当月营收同比增长13%。据海口海关统计，今年上半年，海口海关监管离岛免税商品销售额（不含会员购）211.6亿元，同比降21%，购物人数257万，同比降33%。
　　提质增效，期内毛利率水平环比改善。22H1公司主营业务毛利率较去年下半年环比提高5.5个百分点，22Q1毛利率为34%，Q2毛利率并未较一季度下降。公司在追求规模、盈利与成长性的同时，更加关注利润水平的提升，通过优化采购条款并积极采取精准营销策略，保证商品价格和利润平衡稳定。
　　盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润98.69/140.16/183.48亿元，同比增长2.2%/42%/30.9%，对应EPS为5.05/7.18/9.40元，PE为39.8/28/21.4倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：居民消费需求不及预期风险；免税政策变化风险。