中信证券-裕同科技-002831-重大事项点评：拟收购华宝利电子，平台优势凸显-220725

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　　公司公告拟以华宝利2022-2024年目标扣非净利润平均值的10倍PE收购其60%股权。华宝利深耕声学部件领域，有望充分协同公司3C包装领域的优质客户资源和全国化的产能基地优势实现较快增长。盈利短期压制因素逐步解除后，期待公司Q2利润拐点。维持“买入”评级。
　　▍拟收购华宝利60%股权，估值合理对赌灵活。公司于2022年7月21日与共青城君爵、上海开亿签署《股权转让协议》，拟通过自有或自筹资金收购其共同持有的深圳华宝利电子有限公司60%股权（其中共青城君爵由裕同科技实控人王华军、吴兰兰夫妇100%控股，拟转让华宝利股权比例为51%）。标的公司估值为4亿元，对应2022-2024年目标扣非净利润平均值的10倍PE，收购价为4.0*60%=2.4亿元。设定对赌条款：1）估值下调：若标的公司2022-24年平均扣非净利润低于3400万元（即标的公司2022-24年目标扣非净利润平均值的85%），则估值下调为实际平均扣非净利润的10倍PE，但不低于2024年1.5倍PB；2）业绩奖励：若标的公司2022-24年累计扣非净利润大于1.2亿元（即2022-24年标的公司目标扣非净利润之和），则将超额利润（累计净利润-1.2亿元）的20%奖励给目标公司经营团队。
　　▍标的公司为优质声学部件供应商，并积极孵化机器人业务以增厚利润。华宝利成立于1995年，专注声学元器件和电子产品的开发和制造，2021年收入为3.28亿（其中声学业务贡献约90%），扣除研发费用返还后实际净利润约0.36亿元。基于稳定的研发团队及丰富的研发经验，华宝利已成为百度、阿里、中兴通讯、联想等多家国内外知名企业的核心供应商（海外收入占比约60%），前两大客户分别为知名VR企业和游戏机企业，公司供应份额均达5成左右。鉴于核心客户新一代产品的订单需求即将释放，公司未来2-3年业绩增长得到有效保障。此外，华宝利积极发力盈利性更强的机器人赛道，与云迹、普渡等国内多家头部机器人品牌建立合作关系，在组装及声学部件的开发方面给予客户全面支持，伴随孵化订单逐步放量，公司有望在利润端迎来更大的提升空间（2021年扣除研发费用返还后实际净利率约12%）。
　　▍强强联合，发挥资源协同优势。公司在3C包装领域深耕多年，基本实现对优质大客户的全覆盖，完成收购后一方面能够发挥公司的平台优势为华宝利导入更多潜在客户带动标的公司业绩高增长（部分客户如字节跳动旗下Tico等已处导入期），另一方面能够充分发挥公司全国多地布局的工业园产能优势，进一步提高资源利用效率。同时，华宝利也能够基于声学业务的稳定大客户和机器人业务方面的培育客户为公司的包装业务进行导流。
　　▍Q2前瞻：重点把握Q2盈利弹性。收入端：公司在多元业务布局的带动下，收入高增的确定性强。综合考虑公司在消费电子大客户中的稳定供应份额和环保纸塑等新业务板块的快速增长，以及公司全国化产能布局带来的抗风险能力提升，我们预期Q2收入在疫情影响下仍能实现10%-15%的正增长。利润端：2021年Q2受纸价大幅上涨和海外疫情影响，公司利润受损严重，鉴于2022年上半年原材料社会库存高位，价格有所回落，我们预计成本压力改善趋势将在Q2显露。此外，伴随公司智能工厂的产能爬坡，管理提效能力逐步体现，我们预期Q2公司净利润在低基数下有望实现40%+的增长。
　　▍风险因素：产能建设进度不达预期；新客户拓展不及预期；原材料价格大幅上涨；大客户压低公司产品销售单价；汇率大幅波动。
　　▍投资建议：考虑到华宝利并表收入和利润体量较小且并表时点未定，我们维持公司2022-24年收入预测为177.50/210.85/245.95亿元，同比+19.5%/+18.8%/+16.6%；维持归属净利润预测为13.98/17.31/20.57亿元，同比+37.5%/+23.8%/+18.8%；维持 2022-24 年 EPS 预测为 1.50/1.86/2.21 元。短期来看，压制因
素消除后公司有望在 Q2 迎来利润拐点，并伴随业绩释放带动估值修复；长期来
看，公司包装行业的龙头地位稳固，并不断通过外延并购拓展业务边界，发挥
平台资源优势和协同效应，收入持续高增的确定性较强。维持目标价 30 元，对
应 2022 年约 20 倍 PE，维持“买入”评级。