民生证券-西部矿业-601168-2022年半年度业绩点评：玉龙量价齐升业绩同比增长，期待盐湖提锂放量-220725

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　　 2022年7月22日，公司公布2022年半年报。2022H1，公司实现营业收入170.43亿元，同比减少10.85%，归母净利润16.12亿元，同比增加14.22%；单Q2看，公司实现营收83.49亿元，同比减少22.16%，环比减少3.97%，归母净利润8.61亿元，同比减少8.06%，环比增加14.69%，环比增加15.93%。业绩略低于我们预期。
　　2022H1公司铜产品量价齐升，归母净利润同比增长14.22%。价格：铜/锌/铅2022H1均价分别同比增长7.80%/19.14%/0.54%。量：2022H1，公司生产铜精矿/锌精矿/铅精矿6.7/5.7/2.6万吨，分别同比变化+19.76%/-16.3%/-10.64%，分别完成年中计划产量的94%/102%/120%。玉龙铜业满产，2022H1净利润同比增长43%至18.04亿元，贡献绝大多数利润增量。但西部铜业铜矿产量或受原矿品位及处理量低于指标影响有所下降，净利润同比减少41%至1.68亿元。综合来看上半年铜矿产销量略不及年初预期。
　　单Q2季度，盐湖放量带来利润环比增长，归母净利润同比减少的原因或为西部铜业铜产量的下降以及冶炼子公司的亏损拖累。价格：Q2长江有色铜/锌/铅均价为7.21/2.63/1.53万元/吨，同比变化+2.1%/+18.7%/-0.1%，环比变化+0.4%/+4.3%/-0.6%。量：受原矿品位及处理量低于预期、疫情和冶炼厂停产检修影响，铜精矿、电解铜和锌锭产量Q2或低于计划产量。铜锌冶炼子公司青海铜业/会东大梁H1净利润同比分别减少632%/39%至-1.7/+0.96亿元，亏损或集中于Q2释放。投资收益：锂资源公司2万吨碳酸锂产能，二季度开始贡献投资收益，Q2公司投资净收益为2.07亿元，其中对联营企业和合营企业的投资收益为1.80亿元，环比增加2.29亿元，同比增加1.88亿元。锂资源公司2022H1净利润为10.16亿元，按照27%的权益，归母净利润贡献为2.74亿元。
　　核心看点：玉龙满产+盐湖提锂放量，公司业绩增长可期。（1）玉龙二期2022年完全满产。理想状态下公司铜精矿产量或可达到15万吨。（2）锂资源公司项目技术成熟、可快速扩产。目前锂资源公司及控股子公司—青海锂业（控股74.5%）已经运营年产2万吨碳酸锂、硫酸钾10万吨生产线及配套公辅设施。年产3万吨碳酸锂已完成备案，锂资源公司可在1年内再建设并增加年产1万吨碳酸锂产线。
　　盈利预测与投资建议：公司玉龙铜矿二期2022年完全满产；镍、钒项目将相继投产；盐湖提锂项目并表，均将贡献利润增量。但考虑到主要金属价格下跌。我们下调关于公司的盈利预测，预计2022-2024年公司将实现归母净利31.19亿元、32.70亿元、34.06亿元，对应7月22日收盘价的PE为9x、8x和8x，维持“推荐”评级。
　　风险提示：项目进度不及预期，铜铅锌锂等金属价格下跌等。