银河证券-华能水电-600025-量价齐升叠加财务费用下降，推动利润高速增长-220722

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　　事件：
　　公司发布2022年半年度业绩快报，上半年实现营业收入111.3亿元，同比增长12.9%；实现归母净利润38.4亿元（扣非39.2亿元），同比增长42.6%（扣非增长42.6%）。
　　量价齐升叠加财务费用下降，推动利润高速增长
　　上半年水电量价齐升。2022年以来全国普遍来水偏丰，澜沧江流域小湾和糯扎渡断面来水同比偏丰超三成，带动公司上半年发电量同比增加9%；2022年以来云南市场化电价每个月上涨1.5-3分左右，公司充分受益于云南省市场化电价上行。此外，公司通过债务结构优化、精细化成本管控等带动财务费用同比下降11%。
　　云南省交易电价上涨明显，看好电价长期上行空间
　　2017年以来云南省大力引进铝、硅等高耗能行业，供需格局趋紧，近五年来云南省市场化交易电价逐年上涨。根据昆明电力交易中心最新数据，2022年7月云南省市场化电价达到0.15499元，同比上涨0.0255元。我们预计十四五期间电价上行趋势将持续，每年有望上涨0.01-0.02元。
　　规划建设“双千万千瓦”清洁能源基地，新能源打开新成长空间
　　公司依托水电区位优势发展新能源，十四五期间拟在澜沧江云南段和西藏段规划建设“双千万千瓦”清洁能源基地。2022年计划新开工新能源项目15个，拟投产装机容量130万千瓦；“十四五”末预计新能源累计装机达到1000万千瓦。公司债务融资空间大、成本低，且经营性净现金流充沛，保障新能源项目建设顺利推进。
　　坐拥澜沧江，水电待开发装机超过1000万千瓦
　　公司已取得澜沧江流域水电资源开发权，可开发总装机容量约3200万千瓦。截至目前，澜沧江干流已投产的水电装机容量为2135万千瓦，尚有大量水电资源可供开发，拟开发的水电装机容量均由公司100%全资控股。目前在建的托巴水电站（装机140万千瓦）预计2025年并网发电；西藏段8个水电站（总装机961.8万千瓦）正在开展前期工作，预计于十四五期间逐步开工建设。充足的项目储备将为公司的持续发展提供广阔空间。
　　估值分析与评级说明
　　预计十四五期间云南电价继续保持上行态势；新能源投产有望加速，成为新的业绩增长点。考虑到上半年业绩超预期，我们上调盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为80.25亿元、83.06亿元、91.10亿元，对应PE分别为15.9倍、15.4倍、14.0倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：
　　来水低于预期；上网电价下调；新能源开发进度不及预期。