浙商证券-贵州茅台-600519-22H1经营数据点评：有序改革，全年锚定20%利润增速-220721

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　　事件
　　公司发布《2022年上半年主要经营数据公告》：① 2022H1公司预计实现营业总收入594亿元左右（+17%），预计实现归属于上市公司股东的净利润297亿元左右（+20%）；② 2022Q2公司预计实现营业总收入262.13亿元左右（+15.70%），预计实现归属于上市公司股东的净利润124.55亿元左右（+16.40%）。
　　投资要点
　　2022Q2业绩表现优异，系列酒延续高增表现
　　据公司公告，22Q2单季度茅台酒/系列酒收入分别为210.40/40.72亿元，预计同比变动+14.62%/+19.14%，增速环比变动-2.73%/-10.57%；系列酒收入占比提升0.52个百分点至16.22%，环比变动+5.60个百分点，系列酒表现优异。具体来看——
　　茅台酒：22Q2飞天茅台回款进度约60%，在飞天茅台投放总量较去年微增背景下，茅台酒收入保持优异增长或主因原有非标产品量价齐升（22年1月公司对精品酒及年份酒等产品均实现提价+i茅台主要投放高价位精品酒）；
　　系列酒：受益于系列酒提价红利释放（22年1月公司对6个200元以下低价产品进行清理，并对金王子、王子酱香系列经典等6款产品提价10-15%，旨在将主力产品价格提升至200元以上）+疫情影响下中档酒表现优异实现量增，22Q2系列酒延续高增发展态势；
　　新品：22Q1公司推出了归属于系列酒类别的1935，同时茅台酒推出高价位珍品茅台等新品，以增厚全年业绩。
　　 i茅台推进渠道改革，保障利润端稳定表现
　　i茅台收入表现超预期+直营店占比提升推动渠道改革加速。i茅台官微显示：i茅台上线百日，酒类产品累计销售1232吨（已投放虎茅、珍品茅台、茅台1935四款产品预计超200万瓶，100ml小茅预计超120万瓶），实现营收46亿元（其中茅台1935累计实现销售额近9亿元，100ml小茅实现销售额近5亿元）；另外，由于i茅台平台产品均为高毛利高价位非标品叠加公司通过推出100ml飞天茅台推动飞天茅台吨价上行，i茅台的推出极大的增厚公司利润，为全年不提价也能实现20%的利润奠定基础。
　　短期看营销改革红利持续释放，中长期看“五线”为茅台保驾护航
　　1）短期看：茅台酒系列酒双轮驱动，营销改革红利将持续释放，看好全年公司利润端近20%的增长。1）从量角度看，考虑到2021年茅台酒投放量仅约3.6万吨，十四五末预计或5万吨，2022年往回溯的4年为茅台酒基酒产量大年，预计2022年茅台酒量增或超预期；2）从价角度看，非标量价双升叠加直营渠道占比进一步提升将为主方向，营销改革红利或将持续释放。
　　2）中长期看：迈入十四五，走好茅台之路，“五线”发展道路。考虑到需求端表现强劲、公司不断加大监管力度、产量稳步提升（2021年茅台酒制酒车间/系列酒制酒车间实际产能分别同比提升6237、3324吨至56472、28249吨，31660吨系列酒基酒设计产能中，6400吨系列酒基酒设计产能在2021年11月投产，实际产能将在2022年释放；十四五期间规划茅台酒系列酒实现双5.6万吨产能）、技改项目稳步推进、渠道改革加速落地，预计2022年茅台酒量价或超预期，推动报表端加速，在迈入十四五，公司将走好茅台之路，“五线”发展道路，坚持“双打造”、“双巩固”，聚主业，调结构，强配套，构生态，未来业绩确定性强。
　　盈利预测及估值
　　公司在股东大会上再次提出15%的年度业绩目标，可达度高，预计2022~2024年公司收入增速分别为17.9%、16.2%、14.4%；净利润增速分别为18.8%、17.2%、16.1%；EPS分别为49.6、58.1、67.5元/股；对应PE分别为39、33、29倍。考虑到公司具有较强成长性及业绩确定性，给予买入评级。
　　风险提示：1、宏观经济下行；2、疫情影响超预期。