山西证券-山西汾酒-600809-青花汾酒高增，利润大超预期-210713

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事件描述公司发布2021半年度业绩预增公告，上半年实现收入117.3亿元-124.2亿元，同比增长70%-80%，实现归母净利润33.71亿元-36.92亿元，同比增长110%-130%。

事件点评Q2营收延续高增，利润大超市场预期。

上半年实现收入117.3亿元-124.2亿元，同比增长70%-80%，实现归母净利润33.71亿元-36.92亿元，同比增长110%-130%。

其中21Q2实现收入43.98亿元-50.88亿元，同比增长59%-84%，实现归母净利润11.89亿元-15.10亿元，同比增长213%-297%，大超市场预期。

主要在于：一是深入优化汾酒产品结构，推进产品高端化策略实施，中高端青花汾酒系列在青花30（复兴版）的牵引下销售趋势向好，预计上半年青花汾酒增速150%、老白汾增速80-90%、波汾增速70%左右、巴拿马两位增长；二是，围绕“1357+10”的市场布局，全力夯实省内发展基础，加速拓展省外市场，估计省外收入占比达到60%，经销商结构和渠道持续优化，全国市场可控终端网点数量突破100万家，环山西市场及南方市场收入大幅增长，预计山东、河南上半年增速40%左右，江浙、广州等南方市场翻倍增长。

青花汾酒高增，带动净利率提高。

2021净利率预计28.7-29.7%，同比+5.3-6.3pct；其中2021Q2净利率预计27.0-29.7%，同比+13.2-15.9pct，Q2净利率大幅度提升。

主要在于：一是高毛利的青花汾酒高速增长，占比不断提高，预计青花占比已达35%以上；二是规模效应带来的费用效率提高；三是消费税率同比下降，贡献利润。

“十四五”分为三大阶段，发展战略清晰。

2021年是汾酒“十四五”的开局之年，也是汾酒实现战略复兴发展的关键时期。

积极推动公司各项部署有效落地，力争实现营业收入较上年度增长30%左右。

展望“十四五”，汾酒集团在营销改革时间点上将分为三个阶段进行调整，同时，全面推进“13344”营销改革作战计划，推动汾酒营销体系化建设再上新台阶。

具体来看，第一阶段：2021年是汾酒营销深入调整期，用一年时间解决三年汾酒营销改革中突出表现出的经销商问题；第二阶段：2022-2023年是汾酒改革的转型发展期，用两年时间实现省外市场高质量、高速度的发展，实现长江以南市场显著突破，实现杏花村个性化品牌销售规模和销售质量的不断提升，积极开拓国际市场，实现国际市场发展的新突破；第三阶段：2024-2025年是汾酒营销加速发展期，用两年时间，实现青花汾酒营收规模历史性的突破，基本实现汾酒、杏花村两大品牌相互支撑发展格局，全面完成“1357”的市场布局。

为了确保“十四五”各阶段目标完美实现，汾酒配置了“13344”营销作战计划，其中“1”一个体系，营销体系一体化；第一个“3”三大战略；第二个“3”，三大任务；第一个“4”，四个原则；第二个“4”，四大保障。

投资建议2020年在新的竞争形势下积极寻求新的突破。

重点升级、打造“青花30复兴版”、“竹叶青”青享版、荣耀版”新品，汾酒与竹叶青“双轮驱动”战略效果明显，全国化品牌发展进程加速提档。

2021年是汾酒“十四五”的开局之年，上半年业绩预计同比增长70%-80%，全年30%左右的增长目标完成确定性强。

中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确，确定性也很强，十四五期间有望实现规模进入行业前三。

预计2021-2023年公司归母净利润为53亿、71亿、94亿，EPS分别为4.38元、5.84元、7.68元，对应当前股价PE分别为78倍、58倍、44倍。

维持“买入”评级。

存在风险疫情超预期的风险，国企改革进度不达预期，省外扩张不达预期，宏观经济风险。