中信证券-思摩尔国际-6969.HK-2022H1业绩预告点评：业绩短期仍在筑底，积极把握海外预期拐点-220720

《中信证券-思摩尔国际-6969.HK-2022H1业绩预告点评：业绩短期仍在筑底，积极把握海外预期拐点-220720（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-思摩尔国际-6969.HK-2022H1业绩预告点评：业绩短期仍在筑底，积极把握海外预期拐点-220720（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　公司预计Q2调整后净利润同比-53%~-40%，业绩略低于我们预期。受海内外监管因素压制，短期内业绩料仍持续磨底，业绩拐点尚需等待，但JUUL提交PMTA被拒导致的海外经营预期拐点的确立值得重视，维持“买入”评级。
　　▍2022Q2业绩低预期，基本面延续筑底。公司披露2022H1业绩预告，预计2022H1实现溢利及全面收益总额13.22~15.54亿元，同比-54.1%~-46.0%；调整后净利润13.75~16.06亿元，同比-53.8%~-46.0%。业绩预告对应2022Q2实现溢利及全面收益总额7.96 ~10.28亿元，同比-53.2%~-39.5%；调整后净利润8.21~10.53亿元，同比-53.0%~-39.8%，业绩略低于我们预期。
　　▍国内业务：多重因素扰动预期，Q4有望迎来预期拐点。推算Q2国内收入约12亿元，同比-29%，环比+167%，主要原因是：1）虽口味监管进一步趋严，但过渡期内囤货需求激增，Q2环比改善明显；2）许可证审批及产品评审存在不确定性，品牌商及渠道商持续去库存；3）2021Q2出货量高基数。全年来看多重因素扰动下当期业绩仍存较大不确定性，我们审慎预期国内收入全年下滑约43%。随Q4新品上市及年度销量目标明确，国内估值逻辑初步清晰，预期拐点逐步确立。
　　▍海外业务：预期拐点确立，格局空前优化。受PMTA审批进程影响，上半年需求略低预期，推算H1海外收入同比+11%，其中Q2海外收入约同比/环比+25% /+56%。我们判断海外经营预期拐点已经确立，未来三年海外收入CAGR有望近+30%：1）JUUL申请PMTA被否后，PMTA过审的三大品牌均为思摩尔客户，中长期思摩尔美国小烟市场份额具有翻倍空间，对冲薄荷&薄荷醇口味被禁的负面冲击；2）基于FDA对VUSE品牌及陶瓷雾化技术安全性的认可，VUSEalto PMTA过审确定性强；3）一次性小烟产能爬坡及FELMAir等新品的增量贡献显著。
　　▍国内收入下滑&费用投入增加，短期利润率承压。国内业务收入大幅下滑拉低产能利用率及毛利率，拖累全年整体毛利率较大幅度下滑，但随国内收入占比降低，负面影响逐季弱化。公司基于年初规划，持续加大研发投入，预计2022H1研发支出约为8-10亿元，覆盖基础研究、应用研究及医疗健康等新领域研究，并加强管理、销售体系建设。前置性的费用投入有望支撑公司持续巩固竞争优势，但影响短期利润，我们下调全年调整后净利率预期至约26%。
　　▍风险因素：VUSE alto及薄荷醇口味未能通过PMTA；颠覆性雾化技术路径的替代；行业监管程度超预期；新型烟草产品处在提税通道。
　　▍投资建议：鉴于上半年政策扰动下海外市场略低预期，以及口味烟监管趋严预计带来未来三年的需求先下降后恢复，我们下调2023年营业收入预测至148亿（原预测：162亿），下调2022-2023年调整后净利润预测至35.0亿/43.3亿（原预测：39.1亿/46.7亿）；但考虑到JUUL被否带来思摩尔美国市场份额翻倍空间以及市场需求的持续修复，上调2024年营业收入预测至202亿元（原预测199亿元），上调调整后净利润预测至59.9亿元（原预测：55.9亿元）；对应2022-2024年EPS0.58/0.72/1.00元（原预测：0.65/0.78/0.93元）。公司技术优势领先，客户资源优势凸显，估值有望向30xPE修复以匹配海外业务成长性及格局优化，下调目标价至27港元（原：29港元），对应2023年30x PE，维持“买入”评级。