中信证券-东软集团-600718-投资价值分析报告：软件能力为根基，座舱智能化新领军-220719

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　　东软集团随着自身汽车业务由Tier2软件供应商向Tier1软硬一体化的供应商转型成功，在智能座舱、5GT-Box等赛道取得产品与订单优势。我们认为公司的主要改善来自于三个维度：1）汽车电子板块自主品牌订单加速，驱动公司营收侧增长；2）东软睿驰在技术能力上具备稀缺性，有望与母公司业务形成联动；3）各孵化子公司脱表、上市接近完成，有望使得优质资产迎来价值重估。参考可比公司平均估值水平，我们给予公司2022年37倍PE，对应目标价12.5元，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　▍抓住产业变革机会，转型Tier1供应商。公司在汽车电子电气架构变革中，成功从Tier2软件开发商转型为兼备软硬件能力的Tier1供应商。随着软硬件解耦，软件成为定义整车功能的关键的时代中，东软的软件开发能力帮助公司抓住机会，构建软硬件一体的服务能力和丰富的产品线。根据高工智能汽车研究院的数据，公司在2020年智能网联座舱一级供应商前装市场份额第二，达到10.32%，2021年T-BOX产品的搭载量达到95.23万台，市场份额排名第二，占8.47%；东软睿驰在商用车智能驾驶以及智能汽车基础软件国产供应商中均为综合排名第一；公司在各个赛道的竞争优势不仅体现了自身的软件能力，也体现了自身深耕行业30年的客户资源优势。
　　▍智能网联化加速，公司核心受益。预计座舱智能化作为消费者感知的首要环节将加速渗透。根据IHSMarkit数据，到2025年，中国智能座舱的新车渗透率将从2020年的48.8%提升至75.9%，远高于全球平均值。继手机之后，汽车成为下一代移动互联网入口。根据前瞻产业研究院预测，到2025年，车联网市场规模将达到6140亿元，对应2020-2025年平均复合增速将达到30.26%。从2020年底到2022Q1，由于疫情原因，全球汽车产业陷入缺芯状态，导致汽车智能网联化进程减速。但我们认为伴随着疫情结束，芯片代工商的产能恢复，智能网联汽车出货量将会在2022年底-2023年明显上升。公司在T-Box前装市场和智能座舱市场双赛道份额领先，随着在手订单不断兑现，预计将在新一轮增长中核心受益。
　　▍医疗医保信息化龙头，创新业务子公司经营状况改善。据IDC测算，2021年中国医疗行业IT支出为494亿元，并会在2026年达到920.7亿元。2020年，东软在医院核心管理系统和电子病历的市占率分别为9.7%和9.3%，分别为该市场的第二和第四。同时，东软集团在中国医疗保障信息系统市占率第一，为27.9%，持续保持自身的领先优势。在“十四五”阶段，东软有望凭借自身在医疗医保信息化市场的领先地位而持续受益。2021年，东软医疗归母净利润同比上升615.1%至3.09亿；望海康信的归母净利润从-1.92亿升至-1.28亿；东软熙康由于处于变现初期，仍需战略投入，其归母净利润从-2.24亿降至-3.34亿。但总体来看，三家医疗创新子公司经营情况明显改善。
　　▍风险因素：全球疫情反复下汽车芯片产能不足的风险；汽车智能网联化趋势不及预期；国内局部疫情影响医疗服务交付，收入不及预期；人民币升值对海外业务带来的汇率风险；创新业务子公司上市存在失败或推迟的风险。
　　▍投资建议：我们预测公司2022-2024年营业收入分别为101.1/118.8/138.7亿元，归属于母公司股东的净利润分别为4.2/5.4/6.6亿元，对应EPS预测分别为0.34/0.44/0.53元。采用PE估值法，结合公司各业务占到营收比重，我们选取以下公司作为可比公司：汽车座舱智能化相关公司中科创达、德赛西威、华阳集团；医疗信息化相关公司卫宁健康、创业汇康、久远银海，以及行业信息化软件外包厂商中国软件国际、软通动力。基于Wind一致预期，当前上述可比公司2022年预测PE为37倍。我们给予公司2022年37倍PE，对应目标市值为155亿，对应目标价为12.5元。首次覆盖，给予“增持”评级