中信证券-美团~W-3690.HK-2022年二季度业绩前瞻：Q2料超预期，复苏趋势确立-220718

《中信证券-美团~W-3690.HK-2022年二季度业绩前瞻：Q2料超预期，复苏趋势确立-220718（6页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-美团~W-3690.HK-2022年二季度业绩前瞻：Q2料超预期，复苏趋势确立-220718（6页）.pdf（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　6月局部疫情拐点出现后公司业务恢复良好，预计22Q2核心经营指标好于预期。我们预计22Q2外卖日均订单量同比增2.5%、变现率13.3%，收入同增12.8%，adj opm 12.5%/+1.9 pcts YOY，每单adj op约0.90元；到店、酒旅业务收入下滑幅度收窄至18.5%，adj opm 41.0%/-1.6 pcts YOY；新业务adj op为-74.3亿元（vs22Q1 -91.4亿元），亏损持续收窄。综合预计美团22Q2adj op -27.9亿元（vs 22Q1 -55.8亿元）。局部疫情致需求端萎缩、商户供给侧承压之际，公司围绕高质量增长，展现业务韧性，实现超预期表现。6月跟踪显示外卖、到店业务向上抬头，为Q3基本面持续恢复奠定基础。长期看，局部疫情推动用户线上消费习惯强化的逻辑不变，稳经济、稳就业的市场环境下，以美团为代表的平台经济对消费复苏的重要性已获认可，维持对公司价值的判断。
　　▍局部疫情反复造成预期外冲击，电商行业4月触底、逐月稳步复苏。4月以来，上海等多地爆发疫情，封控区域静态管理致物流全面停摆，电商平台需求、供给、履约均受到负面冲击。4月实物电商同比-5.2%、规模以上快递业务量同比-12.0%；5月以来需求逐月复苏，5月实物电商/快递业务量同比+7.0%/+0.2%，“618”期间全网销售额同比+8.2%、6月大概率延续复苏趋势。
　　▍22Q2外卖订单量如期回升，盈利端表现料超预期。据中信证券研究部数据科技组跟踪，预计2022年4-6月外卖日均订单量分别为3640/3740/4620万单，总体预计22Q2外卖订单量约36.3亿单/+2.5%（对应日均3990万单），月度间环比改善明显，其中6月单月增速预计回升至约10%。UE分拆来看，预计22Q2外卖AOV约53.9元/+10.0%，主因头部城市受疫情管控单量占比降低、AOV被动升高，对应外卖收入分别同增12.8%（vs前期预计约9%+）。考虑竞争环境改善，外卖综合补贴率维持低位，预计Q2外卖变现率13.3%。尽管疫情管控致骑手运力紧张及一次性防疫成本增加，但公司继续注重配送端成本优化，预计Q2单均配送成本约7.5元。上调22Q2外卖业务调整后经营利润预测至32.7亿元（vs 22Q224.5亿元），对应每单OP预测约0.90元，OPM预测约12.5%（vs前期预计每单约0.84元，OPM约11.6%）。
　　▍到店业务下滑幅度收窄，新业务UE持续改善。6月上海疫情拐点后总体恢复较好，预计到店业务22Q2收入端同比下滑18.5%（vs前期预计22%-23%下滑），经营利润率41%，对应调整后经营利润约28.7亿元。结构上来看，受疫情影响较大的酒旅业务6月份改善明显，间夜量预计收窄至双位数下滑以内，同时ADR拉动酒旅单月GTV或大概率转正。新业务方面，根据草根调研，疫情影响下闪购、买菜业务AOV大幅提升，带动UE向上改善（5月上海地区客单价达100元，6月份有所回落）。美团优选方面，4、5月疫情对订单量造成一定拖累，但公司撤出的部分省份占整体交易量比重甚微（< 5%），预计Q2美团优选GMV约285亿元，对应日均单量约3200万单，亏损绝对额预计可收窄至约43.5亿元（vs 21Q2亏损约68亿元）。预计新业务整体亏损约74.3亿元（优于前期预计约80亿亏损）。综上，预计美团22Q2 adj OP -27.9亿元（vs 22Q1 -55.8亿元，21Q1 -47.7亿元）。
　　▍预计Q3核心业务延续6月以来增势，基本面复苏趋势确立。公司核心业务逐渐走出Q2疫情阴霾，外卖作为刚需消费场景，需求端韧性较强，局部疫情得到有效控制后如期快速反弹。近期跟踪情况看，尽管7月初疫情有所反复但仍难抵暑期外卖旺盛需求，预计需求将延续6月以来增势，维持Q3双位数以上的外卖订单增速预测。同时，尽管补贴率环比有所提升，但整体竞争格局相比往年已得到优化，UE有望持续改善。到店业务受制于各地管控政策及场所码对线下商业活动影响，闭店期间中小商户现金流压力致广告投放意愿降低，我们判断恢复至20-25%的常态化增速仍需时日。结合21Q3收入端高基数影响，维持到店业务Q3实现低个位数正增长的预测。虽然收入增长偏弱，但公司有望继续凭借降本增效确保盈利端高质量增长持续。
　　▍风险因素：局部疫情再度扩散，严重情况超预期；互联网平台政策变动风险；平台补贴、竞争加剧导致业绩释放低于预期等。
　　▍投资建议：局部疫情导致增长承压虽不可避免，但公司不断向市场证明其核心业务的韧性，我们判断需求Q3将大概率延续6月以来的复苏趋势。半年维度看，本轮疫情对用户端消费力和商户供给侧冲击不亚于20Q1武汉疫情，美团核心外卖、到店业务全年维度增长均面临不同程度降档，但在整个互联网生态中仍然呈现较强的刚需特征，核心竞争优势稳固，年底前恢复至常态化增长可期，兼具疫情修复预期和成长属性。结合当前稳经济、稳就业的市场环境下，平台模式对消费复苏的重要性已获认可，叠加政策上的边际改善预期，在市场风险偏好回升之际，更有利于满足资金的长线配置型需求。考虑外卖、到店业务高质量增长持续，新业务减亏力度加大，上调2022-2024年公司净利预测至-134.4/60.5/272.4亿元（原预测-150.9/56.7/273.1亿元），经调整净利预测-66.0/116.9/336.7亿元；SOTP估值（见下文表格），对应2023年合理市值13,585亿元，对应目标价259港元，维持“买入”评级。