安信证券-国茂股份-603915-减速机国产替代领军者，跨周期长赛道稳健成长-210715

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■通用减速机，跨越周期的千亿市场。

据前瞻产业研究院统计，2019年我国减速机行业市场规模达到1155亿元。

2010~2019年市场规模始终保持增长，复合增长率达到11%，是一个跨周期的稳健成长行业。

■紧抓渠道+成本两大要害，奠定长期发展动能。

公司建立了完善的经销商网络和有竞争力的激励机制。

同时，公司通过建设产能、提升自产率、推广模块化等多种方式控制成本，增强竞争力。

2016~2020年公司收入复合增长率超17%，持续超越市场增速。

中低端减速机市场规模超800亿，作为行业龙头，公司市占率仅2.5%。

随着其渠道、成本优势愈加凸显，市占率料将稳健上行。

■高端产品发展迅速，200亿市场待掘金。

当前高端减速器超200亿市场，主要由SEW、FLENDER、NORD等国外企业占据，公司去年收购美国莱克斯诺公司中国子公司，推出“捷诺”品牌高端减速机，今年3月公告增资2亿元自有资金用于项目扩产，力争在2022年底完成扩产，预计达产后实现年产9万台高端减速机。

海外技术叠加国内渠道，高速发展可期。

■耕耘工程机械专用市场，打造新增长极。

专用减速机单一领域市场空间较大、客户突破后收入增长迅速。

公司集中力量往工程机械领域拓展，已取得较大进展。

2019年高承载挤出机JE系列减速机小批量产；2020年塔机回转减速机已批量供应客户；轧机专用减速机成功研制。

立足公司品牌力强、成本低廉、质量稳定等优势，专用减速机业务有望快速增长。

■投资建议：我们认为公司在渠道、成本两个核心方面的优势已经形成，未来将稳健的扩张市占率；高端通用、工程机械专用减速器两个方面构建弹性，看好公司在长赛道中的广阔发展前景。

预计公司2021年-2023年的收入增速分别为32.6%、33.2%、36.6%，净利润增速分别为34.7%、37.0%、37.4%。

维持买入-A的投资评级，6个月目标价为47.94元，相当于2021年47X的动态市盈率。

■风险提示：市场竞争加剧，新业务推进不顺利等。