财通证券-泡泡玛特-9992.HK-Q2疫情扰动盈利，恢复节奏稳定，海外有望提供增量-220717

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　　核心观点
　　事件：泡泡玛特公告，预计上半年营收同比至少增加30%，即超23.05亿元；净利润同比下滑最多35%，即超2.33亿元。
　　根据公司公告，22Q1营收增速约为65%至70%，单22Q2预计营收与去年同期持平。营收增速下滑主要原因一二线城市上半年受疫情扰动，泡泡玛特部分线下店与机器人商店暂停运营，上海较多门店Q2处于关店状态，北京零售店处于动态关停状态，叠加物流受疫情扰动进一步影响线上销售。其中根据泡泡玛特21年年报，公司一线城市/新一线城市/其他城市零售店数量占比分别为38.3% / 28.5% / 33.2%，不同城市零售店营收对应零售店整体营收占比分别为47.6% / 28.7% / 23.7%，即21年一线城市与新一线城市贡献了大部分零售店业务营收，今年上半年疫情扰动对此部分营收产生了直接的负面影响。
　　单Q2预计净利润同比有一定下滑，主要原因系上半年由于公司前期业务扩张，导致成本与费用较去年同期有所增加。成本层面，公司新产品工艺复杂度提升，叠加原材料成本上升与销售促销活动，公司上半年毛利有所降低。费用层面，公司员工人数增多致使薪酬支出增长，同时公司上半年部分费用投入未产生预期收入，叠加闭店影响与新业务筹备，公司上半年费用出现上涨。根据泡泡玛特21年年报，为满足业务扩张带来的办公室需求，公司21年一般及行政开支中的使用权资产折旧为0.34亿元，较20年同比增长56.9%；公司行政及设计开发人员人数21年增长至1617名，同比20年增长102.9%。随着疫情的有效控制，公司费用率将在未来有所下降。
　　公司核心竞争优势依然在IP孵化与渠道运营，下半年随着线下店、机器人商店与物流恢复正常，各产品线预计稳定发新，头部IP发新频率将有一定提高，叠加南京东路泡泡玛特全球旗舰店开业，泡泡玛特的拉新转化能力有望进一步加强，推动业绩较快恢复。
　　业绩增量层面，公司高单价Mega系列在上半年持续发行，涉及IP从单一的Molly系列拓展至SkullPanda与Dimoo系列，Mega系列在为公司带来话题度的同时，随着涉及IP的增多，有望进一步在营收业绩端做出贡献。同时公司近期发行高单价SP的BJD单品，并将SP与ROSEONLY进行联名，发售价格达到9999元/体与29999元/体，公司高单价产品矩阵进一步丰富，SP系列有望今年与Molly系列一同在高单价产品维度为公司带来业绩增量。公司海外拓店持续进行，7月16日，泡泡玛特在日本东京首家门店开业，门店位于涩谷大街，开业当天日本首发限定款LABUBU潜水员吊卡、MOLLY、SKULLPANDA、DIMOO等中国潮流IP吸引大量当地粉丝排队抢购，其在海外持续拓展的业务有望在未来两年为公司打开第二增量空间。
　　盈利预测与投资建议：Q2疫情对公司线下店开业与线上业务物流产生较大影响，导致成本与费用上升影响公司H1盈利水平，预计随着疫情缓和及公司加工端成本逐渐改善，公司盈利能力将逐步恢复，海外业务将有望带来增量。预计公司22-24年净利润为9.15亿元/ 16.78亿元/ 26.70亿元，对应PE为32.58 / 17.76 / 11.16倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：疫情反复；海外扩张不及预期；政策风险。