中信证券-社会服务行业2022年中报前瞻：冲击逐渐落地，把握景气边际回升-220715

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　　22Q2休闲服务板块景气度触底。其中海南离岛免税店销售额海关口径Q1/Q2分别为147.16/64.29亿元，同比增/降幅分别为8.4%/-51.3%；头部酒店RevPAR料下滑至2019年同期的70%左右，展店阶段性受阻；局部疫情对景区恢复扰动加剧，餐饮结构分化。但进入6月以来，全国疫情进入快速收敛趋势，进入暑期出行产业链有望步入加速修复通道；同时管控时限缩短、行程码摘星、出行记录缩短至7天等多项防疫政策调整释放更加弹性灵活信号，提振市场修复信心，建议继续积极配置疫情复苏主题。
　　▍Q2行业冲击超预期，6月环比向好重启修复信心。2022年上半年疫情对出行产业链的冲击超出预期，核心体现在疫情影响范围广、频率高、时间长。从国内节假日旅游数据看，2022年清明节、端午节客流量回落至疫情前不足7成、创下2020下半年以来新低。免税、酒店、餐饮、OTA、景区等子行业均弱于此前预期，但6月以来随着上海、北京逐渐恢复正常生活秩序，出行链同步迎来较快修复，虽然部分地区疫情有所反复，但全国防疫管控政策更具弹性，有望提振暑期消费需求，并为下半年经营指标回升打下基础。
　　▍积极信号频现，中免恢复拐点已基本明确。疫情冲击下，22H1海南离岛免税销售额同比下降约21%，其中二季度降约51%。我们预测22Q2中免收入84.9亿元/-51.2%、归母净利10.3亿元/-58.8%。但随疫情管控逐步放松，海南有望迎来明显的客流回升。预计客流回升将推动免税市场销售回暖，而线下占比提升、店内高客单消费增加等带来的结构优化，同时将推动利润率反弹，从而将进一步引导市场的关注点从短期的经营波动中回归消费回流下渠道扩容的长期逻辑中来。中免阶段性复苏趋势明确，估值有望同步回归。
　　▍6月以来境内酒店RevPAR稳步恢复，海外修复加速。4月以来受Omicron全国多地散发、高线城市封控管理影响，酒店行业整体需求受阻，且商旅出行在本轮疫情中受到明显影响，4/5月头部酒店集团RevPAR恢复至2019年同期的50%/60%左右。进入6月，北京和上海等地疫情快速收敛、复工复产有序开展，截至6月中旬头部酒店集团RevPAR快速恢复至2019年同期的80%左右。疫情反复下Q2新酒店开工进程受拖累，展店和签约储备店数量或出现同比回落。受益于欧美疫情管控放松和边境开放，华住和锦江境外酒店快速修复。判断4/5月华住德意志酒店RevPAR恢复至2019年同期的80%/95%左右。
　　▍餐饮同店表现分化，但6月以来修复趋势明确。3月下旬以来多地餐饮停止堂食或暂停经营，4月头部公司单店销售收入同比表现进一步下探、5月略有回升。6月海伦司同店销售同比恢复77%，环比5月+15pcts；奈雪6月同店同销售比恢复75%，环比5月+15pcts。此外，餐饮公司暂停经营门店数占比亦降低，海伦司暂停经营门店占比已由前期高点55%降低至个位数水平，太二和奈雪门店则基本全部恢复营业。上半年局部疫情环境下头部展店略有放缓，预计2022H1海伦司净开60家，太二/奈雪的茶分别新开34/105家。展望下半年，建议核心关注疫情修复背景下同店销售恢复的斜率，以及与之对应开店节奏的修复情况。
　　▍6月以来长途出行逐渐恢复，OTA暑期旺季恢复可期。4月受全国多地散发疫情影响旅游行业长途需求受阻、短途需求成为主要支撑，6月以来随各地疫情稳步得到控制，本地游和跨省游均呈现反弹。根据STR数据，4/5/6月国内酒店入住率同比2019年下降约40%/30%/20%，ADR同比下降约30%/20%/15%。根据民航局数据，4/5/6月国内航空客运量同比2019年下降83%/75%/68%。携程高线城市用户占比较高，4/5月订单情况与行业数据接近，6月以来随高线城市管控趋松，公司订单量恢复超过行业水平；同程旅行低线城市用户占比高，Q2整体订单恢复情况优于行业水平。受益于欧美出行政策放开，携程国际平台预定量预计延续Q1恢复趋势、超过2019年同期水平。
　　▍Q2多地景区关闭，当前边际改善明确。1）宋城演艺：22Q2三亚、桂林、九寨、张家界、西安、上海等项目基本处于停滞状态，我们预测Q2收入约0.34亿元、归母净利-1.04亿元。我们认为随着政策管控的逐步放宽（例如多地已不再要求75%的上座率限制等），公司底部复苏的趋势已经确立，杭州、三亚、丽江、九寨、桂林项目已于7月2日开业，虽然短期内场次数仍较疫情前有差距，但随着出行恢复，预计7月中下旬、8月有望迎来更强复苏。2）中青旅：乌镇于4月2日起闭园，6月1日乌镇西栅和乌村景区重新开放，7月8日乌镇东栅重新开放。古北水镇于5月13日起闭园，6月1日恢复营业。Q2公司客流处于极低水平，且酒店、会展、旅行社等板块也均承压，公司预告Q2亏损0.92亿元。当前基本面最差时刻已经过去，修复趋势已经形成。
　　▍短期增速放缓，全年维度看人力资源板块景气度仍较高。Q2就业市场受局部疫情扰动，人力资源服务需求在短期内走弱，其中猎头等顺周期业务负面影响较大，灵活用工则具有一定的抗周期属性，虽增速亦有放缓但韧性较强，我们预计科锐国际22Q2收入23.54亿元/+38.1%、归母净利0.76/+19.3%，下半年随着疫情因素减弱、企业招聘需求回暖，公司增长有望环比提速。另外，在线招聘处于渗透率提升和产品效率迭代阶段，疫情虽对企业招聘需求不利，但客观上也加速了线上渗透率提升的节奏，且随着新用户注册的恢复，我们认为BOSS直聘在下半年有望重回业绩增长快车道。因此，我们认为人力资源板块从全年维度看仍属较高景气赛道，随着稳就业促就业政策的持续出台，板块有望迎来持续的政策利好催化。
　　▍风险因素：局部疫情反复超预期；自然灾害影响；政策管控收紧；消费回流低于预期等。
　　▍投资策略。随疫情发展平稳、管控措施逐步放松、疫苗覆盖范围不断加大，短期暑期出行旺季有望重新迎来行业经营数据环比回升，中期未来几个季度居民出行修复确定性较好，免税、酒店、餐饮、OTA、景区、博彩等出行产业链需求兼顾长短景气反弹明确。个股方面，建议积极配置消费回流背景下高景气免税龙头（中国中免），餐饮、本地生活领域标的（美团-W、九毛九、海伦司等）、头部连锁酒店（华住酒店、锦江酒店、首旅酒店）、在线旅游平台（携程、同程旅行）、休闲游（宋城演艺、中青旅）以及博彩板块。