中信证券-债市启明系列：猪通胀风云再起-220715

《中信证券-债市启明系列：猪通胀风云再起-220715（35页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-债市启明系列：猪通胀风云再起-220715（35页）.pdf（35页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　近期猪肉价格上涨引发通胀担忧，我们认为后续CPI同比将趋势回升且持续时间较长。但是从历史上看，“看猪做债”的胜率在降低。
　　▍6月通胀同比涨幅扩大，近期猪价涨势凶猛引发通胀担忧。6月CPI同比上涨2.5%，较5月涨幅扩大0.4pcts，环比与5月持平，其中食品项同比上涨2.9%，涨幅较5月扩大0.6pcts。总体上6月涨价因素主要来自于疫情消退下服务消费相关分项的价格回暖，以及猪价上涨的拉动。7月以来猪价涨势迅猛，远超过往两轮猪周期前期猪价波动。
　　▍基于历史猪周期产能及猪价运行对后续猪肉价格作出假设。中长期视角上，通过对2014年和2018年启动的两轮猪周期进行回顾，我们用两种方法对本轮猪周期中的猪肉价格走势进行测算。方法1：参考前两轮猪周期的价格走向，对本轮价格进行线性推算。方法2：猪肉价格开启上涨的根本逻辑在于生猪供给端短缺，导致供需错配，引导猪肉价格上行。因此我们可以通过产能去化幅度和猪价上涨之间的关系来推算本轮猪周期的后续价格走向。基于猪价假设对通胀的影响测算，预计2022年猪肉价格上涨对CPI同比的拉动效果在0.7pcts~1.3pcts。
　　▍猪通胀阶段债市表现回顾。2006年6月至2008年2月，典型的猪油共振下的高通胀，央行多次收紧货币政策操作，10Y国债利率与CPI猪肉分项同比同步上行。2009年6月至2011年7月，新一轮猪周期助推通胀走高，货币政策取向由宽松转向紧缩，但10Y国债利率走势与CPI同比猪肉分项相关性降低。2019年2月至2020年2月，猪瘟下供给短缺引发新一轮猪周期，货币政策延续宽，10Y国债利率走势与通胀水平完全脱钩。
　　▍债市策略：近期猪肉价格上涨引发通胀担忧，我们认为后续CPI同比将趋势回升且持续时间较长。但是从历史上看，“看猪做债”的胜率在降低，且当前猪肉价格上涨带动的通胀上行与经济运行面临不确定性和不稳定性，货币政策预计不会因通胀回升而转向。中期来看，在疫情防控不发生超预期变化的前提下，货币政策将从危机模式向常态模式转换，随着宽信用逐步修复、流动性需求上升，预计三季度资金面稳步收敛与基本面好转将是利率的影响主线，需警惕收益率曲线熊平的风险。