财通证券-福瑞股份-300049-FibroScan无创诊断成为AACE推荐首选-220713

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　　事件：1）6月，美国临床内分泌学会的新临床指南（AACE）推荐福瑞子公司Echosens的FibroScan为非酒精性脂肪性肝病（NAFLD）患者诊断肝纤维化，对其纤维化进行分级诊断，认为公司的振动控制的瞬时弹性成像技术(VCTE)是最佳的肝纤维化诊断方法。2）7月，诺和诺德与Echosens签订战略合作协议，向公司采购fibroscan仪器用于NASH药物研发。3）近日，Intercept公司公布奥贝胆酸（OCA）在REGENERATE关键临床III期临床试验的新中期分析积极结果，这是检验OCA在NASH引起的肝纤维化病患疗效的第二次数据分析，结果显示OCA在意向性治疗（ITT）人群中达成试验主要终点。Intercept将会据此再次提交OCA的NDA。
　　瞬态弹力技术（TE）为公司全球专利技术，AACE推荐公司独家TE技术诊断肝纤维化，多指南推荐奠定FibroScan无创诊断首选仪器地位。相比金标准肝活检的高风险、低依从性，CT等高昂的费用与读片难度，超声诊断仪Fibroscan有着无创诊断、费用低、诊断可量化等特点，因此被多个国际指南包括AACE及WHO、EASL、AASLD等国际组织推荐。
　　FibroScan进入指南、特别是NASH药物上市后，FibroScan检测有望成为金标准，将有数倍级别增长空间。2021年FibroScan业务收入5亿元，2012-2021年间复合年增长率为13%。2020年全球销售754台FibroScan。随着NASH药物的火热研发，辉瑞、吉利德和诺德诺德等均成为Echosens的大客户。如NASH药物成功上市，美欧医保将覆盖治疗+FibroScan检测评估治疗，FibroScan销量将有数倍增长空间。
　　复方鳖甲软肝片开始新一轮高速成长。公司拥有治疗肝纤维化首选用药复方鳖甲软肝片，复方鳖甲软肝片是医保品种，但由于原材料天然虫草价格昂贵，医保支付价格较低，限制了产品的盈利能力。近两年，公司积极扩展院外市场，单片的价格提高一倍以上至3.3元/片，一个疗程半年的治疗费用提升至七千元，回归产品的合理价值。目前互联网电商和药店平台销售占比半壁江山，后续占比将继续快速上升，同时开拓私域流量市场，产品打开了新一轮增长空间。
　　国内肝纤维化人数约有700多万，暂无化药治疗方法，只有复方鳖甲软肝片和安络化纤丸等少数中药治疗，属于大市场、竞争少的蓝海领域。如总体治疗渗透率达到20%，软肝片占比30%，则市场仍有30亿元空间，十倍成长空间。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年营收分别为11.50/14.38/17.68亿元，分别同比28%/25%/23%；归母净利润分别为1.53/2.52/3.49亿元，分别同比60.17%/64.70%/38.70%；EPS分别为0.58/0.96/1.33元，对应PE分别为24/15/11倍，维持“买入”的投资评级。
　　风险提示: FibroScan海外销售不及预期、NASH用药研发风险导致的间接影响、复方鳖甲软肝片销售不及预期、疫情发展的不确定性风险等。