万联证券-7月信用债月报：政策发力利好城投，地产违约仍在继续-220713

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　　投资要点：
　　一级市场回顾：6月信用债净融资额环比由负转正。6月，主要品种信用债（公司债、企业债、短融及超短融、中期票据、定向工具）净融资额2050.64亿元，较上月环比大幅转正，同比下滑32%。发行方面：6月信用债发行环比大幅走高，较去年同期基本持平；发行久期小幅抬升，中长期发行大幅回暖；中低评级信用债发行显著回升；多数行业信用债发行走强，城投发行回暖，周期、综合、金融等产业债发行提速。发行利率方面，6月非金融企业债券发行利率根据期限有所分化，中短期发行利率集体上行，长债发行利率多数走低。偿还方面，6月信用债偿还量环比小幅正增，预计7月偿还量还将持续走高。
　　二级市场回顾：1）6月中短票收益率持续反弹，城投债收益率震荡收涨。以3年期为例，中短票收益率在5月底触底后，6月走出持续上行行情。城投债收益率6月走势大致可分为两个波段，6月初至6月中旬收益率持续上行，6月中旬至月末收益率维持区间窄幅震荡，整体趋势仍保持向上。整体来看，中短票表现弱于城投债，6月下半月交易机会主要存在于城投债。2）一年期中高等级中短票信用利差小幅收窄，三年期城投债信用利差集体下行。中短票方面，1年期中高等级信用分别收窄1bp、1bp，其余期限、等级信用利差均小幅走扩。由于利差压缩空间相对有限，资金风险偏好相对较低，同时随着宽信用落地，久期风险不断增加，因此6月交易机会集中在中高等级、短端。城投债方面，三年期城投债信用利差集体下行，隐含AA（2）利差压缩幅度相对较大；一年期品种估值调整压力相对较大，信用利差上行为主。区域视角下，信用分层延续。
　　信用违约情况：6月信用违约仍集中在民营房企。6月，信用市场共发生8起违约事件，债券余额合计46.59亿元。从主体类型来看，违约企业均为民营企业；从行业分布来看，7起违约事件均发生于房地产行业，1起发生于医药行业。
　　投资建议：1）政策持续发力，利好城投债，短期来看票息收益仍有挖掘空间。6月，两次国常会针对基建资金不足问题提出具体举措。同时，国务院发布20号文，适度强化省级财政事权，以税种属性作为收入划分的基本依据，按照财政事权划分明确支出责任。省级财政对省内各市县债务托底作用预计有所增强，利好强区域弱资质平台。短期来看，可在强区域适度下沉资产，挖掘票息收益。2）地产销售回暖，民企违约潮仍未结束，入场时机仍需等待。房地产政策持续宽松，地产销售降幅收窄，6月信用市场违约仍集中在民营房企，房地产行业信用风险暴露持续增加，现金流未见好转。由于行业基本面仍未出现明显的向上拐点，同时民营房企现金流压力仍然较大，信用风险释放尚未充分，入场时机尚未出现。
　　风险因素：货币政策宽松不及预期，宽信用落地不及预期，信用风险超预期。