中原证券-大类资产配置专题：资产价格波动放大，推荐战术性防御-220713

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　　6月国内经济温和复苏，欧美经济初现走弱。海外衰退交易与加息交易来回拉锯，资产价格波动放大。6月国内经济缓慢修复。PMI回到荣枯线之上的50.2，修复速度相较预期偏弱。相对积极的部分，一是制造业PMI分项结构上显现出产成品被动去库、原材料主动补库特征，指向未来生产持续回升；二是非制造业PMI达54.7，其中建筑业56.6、服务业54.3，均明显快速修复。海外方面，超预期的美国5月CPI录得8.6%读数，再创40年新高，打破了前期广受认可的“通胀见顶论”，迫使联储在临近6月加息会议的时点临时上调加息幅度到75bp。近期美国部分经济数据已经开始出现走弱迹象，6月制造业PMI下降到53，新订单2020年二季度以来首次回落到低于荣枯线的49.2。
　　6月全球权益市场表现偏弱，美债利率高位大幅震荡，商品大幅下跌，美元指数创新高。分国家来看，延续反弹进程的国内市场表现靠前，俄罗斯股市也表现较好，美欧等主要发达国家股市和日、韩、台湾等亚太国家地区股市普遍明显回撤，“衰退交易”是海外权益市场的核心逻辑。美股在经历了一轮回撤后当前估值处于中性水平，但盈利预期下调幅度较历史经验仍有明显空间，“杀估值”之后可能有一个“杀盈利”的阶段，未来一段时期内预计或震荡偏弱。美元大幅走强，美元指数近期上升到108，创下近20年新高。商品价格6月迎来大幅下跌，急促的“衰退交易”中全球主要商品全线破位下跌，7月以来跌势持续。欧元区经济数据偏弱，衰退担忧强化推动欧股大跌，欧元走弱。欧元兑美元破位下跌到平价（1:1）附近。人民币兑美元汇率维持在6.70附近震荡，短期关注疫情扩散影响，未来可能维持双向波动。
　　6月全球大类资产整体表现为权益>债券>商品。中国经济复苏推动权益市场反弹，国内权益市场表现领跑全球大类资产。海外发达国家处于经济周期阶段的拐点，衰退交易和加息交易来回拉锯，权益和商品均表现不佳。短期来看衰退交易确实有过急的可能性，近期商品价格的高估有明显好转。但大的局面来看，衰退“靴子”落地、时点和幅度为市场明确之前权益、商品都更可能阶段性偏弱。本月我们建议持防御思路，推荐中高配置债券，标配权益，中低配置商品。我们的美林时钟策略当前信号仍然指向第四（衰退）象限，也同样推荐配置债券。这一信号历史胜率约72%。
　　风险提示：（1）通胀超预期上行，全球央行货币政策被迫加速转向；（2）疫情反复，疫苗有效性降低拖延疫情恢复进度。