国盛证券-周大福-1929.HK-6月销售逐步回暖，渠道拓店确定性强-220712

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　　4-6月公司RSV同比下滑4%，单6月销售回暖。公司发布FY2023Q1经营情况公告，公司4-6月零售值同比下滑3.7%，其中内地零售值同比下滑2.8%，港澳及其他市场零售值同比下滑11%，单6月随着疫情防控态势向好、端午节与618等节庆促销活动刺激以及公司终端继续拓店，零售表现回暖。
　　内地渠道拓展助力终端零售回暖，电商平台RSV预计增长高双位数。根据公司披露，内地4-6月零售值同比下滑2.8%，其中4-5月零售值下滑12.8%。1）同店：4-6月内地同店销售同比下滑19.3%，其中珠宝镶嵌、铂金及K金首饰/黄金首饰及产品同店销售均下滑17%，分月份看4-5月内地同店销售同比下滑28%，经测算单6月预计增长低单位数，7月以来预计保持6月的增长势头。2）开店：4-6月公司于内地净开店338家周大福珠宝店，其中314家为加盟店，截至6月末内地有74.7%的周大福珠宝店铺以加盟模式运营，全年来看后续倘若疫情形势持续好转，公司预计内地全年净开店仍然在1000家。3）智慧零售：4-6月内地智慧零售值同比下滑23.9%，其中受618推动我们预计电商平台零售值同比增长高双位数，占内地零售比重为5.9%，同比提升1pct。
　　受疫情影响，港澳地区需求低迷，销售承压。根据公司披露，港澳及其他地区4-6月零售值下滑11%，对比4-5月的降幅小幅收窄。同店方面，4-6月港澳地区同店销售同比下滑6.4%，7月份以来澳门疫情形势严峻，我们预计港澳地区同店或下滑严重。
　　展望FY2023，我们预计营收/业绩稳健增长。一方面从珠宝消费节奏来看，9-12月以及1-2月由于多节假日（中秋节、国庆节、春节等）往往是行业的销售旺季，因此当前疫情波动带来的影响对于公司全年经营影响相当较小，另一方面FY2022公司内地周大福珠宝品牌加盟店数量增长超1000家，今年或将带来次新店贡献，同时公司计划今年内地将延续快速开店节奏以提升品牌渗透率，因此全财年我们预计收入增长10%左右。利润率方面，加盟渠道拓店或将导致毛利率下行，然而收入规模的增长在费用端或将带来正向经营杠杆，综合之下我们预计利润率同比持平。
　　盈利预测与投资建议：公司作为珠宝首饰行业龙头，渠道端加快低线城市拓展速度，产品端优化研发设计，同时重视消费者触达，我们预计公司FY2023-2025归母净利润分别为73.34/93.32/108.36亿港元，现价14.88港元，对应FY2023PE为20倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内疫情反复风险；金价波动风险；市场竞争加剧风险；汇率波动风险。