兴业证券-VESYNC-2148.HK-增长势头持续，利润率压力减轻-210715

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6月GMV口径增速达60%，线下渠道持续扩张：2021年6月亚马逊会员日两日GMV表现大超去年10月会员日。

根据GMV口径，公司6月增速在60%以上，上半年增速预计在50%以上。

6月份线下渠道收入占比达到8%左右，我们认为，公司积极的线下渠道拓张战略，将有效支撑公司于2021年末进入5000家门店，线下渠道收入占比将进一步提升。

原材料影响已转嫁消费端，豁免关税值得期待：公司将不会直接受到原材料价格变动影响，3月来供应商5%的涨价公司已经通过空净滤芯提价转嫁到消费端，覆盖了原材料对毛利端的影响。

5月12日美国参议院法案中提出鼓励美国创新和竞争，包括豁免额外25%关税，若落地则此前缴纳关税将被冲回。

上半年毛利率较去年全年基本保持稳定，展望下半年海运运价为主要影响因素：我们预计2021上半年公司毛利率将在42%-43%水平，相较此前3%下降的指引预期实际更为乐观，由于公司出货高峰时段及提前备货等行为，上半年毛利受到海运费及关税影响并不显著，而全年毛利率水平将受到海运市场运价影响。

我们的观点：2021年公司收入将主要依靠环境电器类和厨电类新产品的推出以及持续的线下渠道渗透和全球区域性扩张拉动，而下半年公司将集中上新多款新品类，我们预计营收在高基数基础上仍将保持高增长。

公司尚未收到恒生指数要把公司从外国指数剔除的结果，因此是否能在9月纳入港股通还有待恒指揭幕。

我们维持盈利预测，预计公司2021-2023年的营业收入分别为5.0、7.1和10.1亿美元，分别同比增长43.2%、42.6%和41.9%，净利润分别为7650万美元、1.08亿美元和1.57亿美元，分别同比增长39.8%、41.2%和45.2%。

维持“买入”评级，受海运运价波动影响降目标价至15.5港元，对应2021-2023年PE分别为30、21、15倍，较2021年7月14日收盘价有42%上升空间。

风险提示：1）厨房小家电市场竞争加剧；2）中美贸易关系存在不确定性；3）疫情持续影响；4）原材料价格及运费价格波动。