中信证券-珀莱雅-603605-股权激励计划点评：再发股权激励目标高增，吹响号角再攀高峰-220711

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　　珀莱雅再发股权激励，有望充分绑定核心人员；业绩考核目标维持高增，展现公司长期发展信心。超级大单品持续提升品牌形象，复购率及ROI提升驱动公司进入大单品红利收割期，盈利能力有望持续提升；继续加推大单品策略产品或进一步拉动主品牌成长，新品牌彩棠加速构筑第二成长曲线，储备期品牌打开未来成长空间。给予2023年55倍PE，目标价193元，维持“买入”评级。
　　▍珀莱雅2022年再发股权激励，业绩考核目标维持高增。2022年7月8日，珀莱雅发布2022年限制性股票激励计划草案，公司拟向激励对象授予限制性股票210万股，占公司股本总额的0.75%，股票授予价格为78.56元/股；解除限售考核年度为2022-2024年三个会计年度，考核要求以2021年营业收入/净利润为基数：2022年营业收入/净利润增长率均不低于25.00%，2023年营业收入/净利润增长率均不低于53.75%，2024年营业收入/净利润增长率均不低于87.58%；对应2022/2023/2024年营业收入/净利润同比增长25%/23%/22%，2022-2024年CAGR +23%。
　　▍股权激励充分绑定核心人员，高增速目标彰显公司长期发展信心。①根据本次股权激励计划草案，公司董事会秘书、副总经理、财务负责人王莉女士将获授18万股，占激励计划8.67%；公司副总经理金衍华先生将获授14万股，占激励计划6.67%；公司中层管理人员、核心骨干合计99人将获授178万股，占激励计划84.76%。②2018年，珀莱雅曾开展首次限制性股票激励计划，授予中高层管理人员及核心骨干合计32人不超过146.72万股，考核目标设定为营业收入对比2017年增长30.8%/74.24%/110.22%，归母净利润对比2017年增长30.1%/71.21%/131.99%，并以32.43%/75.18%/110.45%的实际营业收入增长、43.03%/95.57%/137.07%的归母净利润增长超额完成目标。③2018年的股权激励带动公司整体实现了飞速发展，品牌力、产品力、渠道力等全方位持续提升；本次再发股权激励计划，我们认为有望进一步绑定核心人员，高增长目标彰显公司长期发展信心。④本次股权激励计划预计需摊销总费用16262万元，假设公司于2022年7月底授予对象激励，费用将在2022-2025年间进行摊销，每年度分别摊销费用3953/7454/3591/1265万元，预计对净利润影响幅度较小。
　　▍“618”活动期间表现亮眼，第二成长曲线逐步确立。①据魔镜数据，2022年“618”活动期间，珀莱雅品牌实现天猫渠道销售额5.8亿元，同比+78.5%；根据飞瓜数据，珀莱雅品牌抖音渠道销售额达1.0亿元，高居抖音“618”期间（6.1-6.18）美容护肤品类第四名。②珀莱雅旗下彩棠实现天猫销售额8953万元，首次跻身天猫彩妆品牌销售额榜单前十，表现亮眼；第二成长曲线逐步确立，为未来持续的成长能力带来更大确定性。③此外，珀莱雅于7月再推大单品策略产品“双白瓶”精华，产品定价340元/36ml，采用双管双泵设计，美白管使用微蓝藻、九肽-1、烟酰胺等成分，痘印管使用双重VC、3重积雪草精粹和皮傲宁，紧跟市场热点，有望带动产品力和销售额持续上行。
　　▍风险因素：疫情持续影响需求及生产；宏观经济增速不及预期；新品牌拓展低于预期；流量成本大幅上升。
　　▍投资建议：2022年限制性股票激励计划考核目标维持高增，展现公司发展信心；超级大单品持续提升品牌形象，复购率及ROI提升驱动公司进入大单品红利收割期，盈利能力有望持续提升；继续加推大单品策略产品或进一步拉动主品牌成长，新品牌彩棠加速构筑第二成长曲线，储备期品牌打开未来成长空间。我们预计公司2022/2023/2024年EPS为2.70/3.51/4.47元，参考公司历史估值水平（2020年后估值水平基本稳定在50xPE以上）以及国际龙头相对的高估值（欧莱雅集团、雅诗兰黛集团对应30xPE以上，但因增速较低故对应较高PEG），