西部证券-策略专题报告：为什么波动率会上升？如何应对？-220710

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　　本周美股反弹，A股宽幅震荡。美股道指涨0.77%，标普500指数涨1.94%，纳指涨4.56%。国内市场整体下跌，上证指数累计下跌0.93%，深证成指下跌0.03%，创业板指上涨1.28%，北向资金净流入35.6亿元较前期有所放缓。行业方面，农林牧渔（6.63%）、公用事业（3.19%）、电力设备（2.51%）涨幅居前；建筑材料（-4.76%）、房地产（-4.36%）、煤炭（-3.63%）跌幅居前。
　　通胀与复苏的拉锯战是推升下半年市场波动的核心因素。我们在年度策略报告中提到的下半年CPI上行风险开始逐步显现，近期猪肉价格的大幅上行，叠加仍然处于高位的原油价格，6月通胀大幅回升，下半年国内通胀加速上行的概率显著上升。市场将会长时间在经济复苏对于盈利中枢的抬升与通胀加速上行对于估值的抑制中来回拉锯，从而加大市场波动。
　　积极防疫政策推高经济长期均衡，但也带来短期扰动。在积极防疫的政策导向之下，国内经济尤其是生产端的恢复明显，推动中国经济的长期均衡仍将维持在较高水平。但是与之相应的则是在防疫过程中，往往需要承受局部短期管控政策升级的扰动，这也意味着宏观波动率的脉冲式上升。
　　全球经济政策的不确定性正在快速上升。从流动性来看，美元指数的快速上升与美债关键期限利率倒挂将推动全球大类资产波动率上升，通过北向资金渠道传导至国内市场。另外一方面，供给侧改革以来国内企业盈利上游行业的占比快速上升，海外衰退预期下大宗商品价格的剧烈波动也会进一步传导至国内的资源品行业，而这一影响将比需求端的传导来得更加迅速。此外，高通胀环境下主要发达经济体国内各类矛盾集中爆发，也引发全球金融市场避险情绪上升。
　　不同环境下波动率上升具有不同的反馈机制。在盈利预期上行周期中，市场会给予波动率以正向反馈，而反过来市场则会持续给予负向反馈。在当前盈利筑底环境下，把握低波动行业的确定性溢价将是更优选择。
　　知止不殆，以退为进。对于投资者而言下半年把握风格上的确定性将比追逐更高预期收益率更为重要。短期关注盈利预期相对稳健的消费（农林牧渔，纺织服装，家电，食品饮料）和有望受益于稳增长政策预期的地产链和基建链（地产，建筑，建材，环保，公用事业等）。从中期来看，通胀依然是全年最重要的投资主线，持续关注受益于通胀上行的泛农业（种植业和种业、养殖业、化肥农药、农资冷链物流、农业机械化等），以及业绩稳健的食品饮料，家电和医药等消费行业龙头。
　　风险提示：地缘冲突超预期，中美贸易摩擦超预期，疫情反复超预期。