海通国际-奈雪的茶-2150.HK-运营更新报告：疫情拖累1H业绩，关注下半年恢复进展-220708

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　　奈雪的茶7月8日更新了2季度运营数据。截至2022年6月底，公司共有奈雪の茶门店904家，1H22净增门店87家，预计全年新增门店约350家。6月奈雪の茶（同店）平均店销同比恢复至约75%，平均订单量基本持平，平均客单价约31.4元。1H22国内疫情反复、防疫管控政策趋严且整体消费需求较弱，部分地区门店在营门店数、运营时间等受到较大影响，且租金等运营成本刚性，使得公司上半年收入利润双承压。预期随着疫情好转、旺季来临、需求恢复且自动排班系统、自动制茶机等自动化设备上线后，公司基本面将在下半年呈现有效恢复态势。
　　门店拓展指引不变，预计全年净增约350家。截至2022年6月底，公司共有奈雪の茶门店904家，其中标准店/一类/二类PRO店各410/357/137家，占比各45.4%/39.5%/15.2%，一线/新一线/二线/三线及以下城市各占比34.1%/35.1%/20.8%/10.0%。1H22净增门店87家（门店增长最多的城市为广州、杭州和深圳），关闭门店18家，标准店转PRO店22家。疫情反复，虽然使得部分运营门店受到较大影响，但行业出清也使得市场出现不少优质点位，根据公司披露，前期开店指引不变，预计公司全年新增门店约350间，多为PRO店。
　　同店逐步好转，亏损逐月收窄。1H22国内疫情复燃，尤其是3-5月，深圳、上海、北京等地区陆续出现较为严重的疫情，深圳、上海皆以阶段性封城以防止疫情蔓延。疫情对线下业态的负面影响显著，尤其是奈雪の茶这类主要布局高线城市的品牌。疫情最严重的4月和五一假期，奈雪的同店分别为21年同期的55%和50%。4月暂时闭店80+家，其中上海暂时闭店60+家（目前已全部恢复营业）。随着疫情的好转及防疫政策的放松，公司同店也逐月好转，6月已恢复至75%，环比提升10%+。费用端，自3月启用自动排班系统后，4、5月门店人力成本有较为明显的下降。同时，租金合约到期门店以及新开门店按收入扣点的租金方式占比逐渐提升，两者叠加预计亏损逐月收窄。
　　客单下降以应对行业竞争以及降低消费门槛。根据公司披露，1H22平均客单价为35元，较21年41.6元的客单价有16%的下滑。公司自22年1月起为应对行业竞争且降低消费门槛，推出9-19元区间的“轻松购”系列，由于杯型的减小和相应内容物减少，轻松购系列并未拖累产品毛利率，还带来了部分订单增量。疫情影响减缓后，单量提升是否能弥补客单的下降将是未来需要关注的指标。
　　估值预测：基于疫情反复和线下消费疲软对公司短期业绩影响的保守估计，我们下调22-24年收入预测各19.2%/15.8%/14.5%至52.7/73.8/92.6亿元。由于收入增速承压，部分运营成本刚性，我们同时调整22年经调利润由盈转亏至-3.3亿元，下调23-24年经调净利润各35%/23%至1.6/3.5亿元，对应经调净利率各-6.2%/2.2%/3.7%。虽然疫情之下短期业绩承压，但考虑到公司持续在区域密度、门店结构（新增门店多为PRO店）、产品结构（加入零售产品线）、科技创新（预计半自动制茶机3Q22推广至全国）的优化提效，将共同提升未来盈利能力，维持看好公司的长期成长空间。因此，参考同业我们维持22年PS估值2x，对应合理目标市值124亿港元，下调目标价从9.4港元至7.2港元（HKD/CNY0.85汇率），维持优于大市评级。
　　风险：我们评级和目标价的主要风险是经济下行压制消费，现制茶饮增速放缓，门店扩张不及预期。