中信证券-绿城中国-3900.HK-2022年6月销售点评：亭亭岩下桂，岁晚独芬芳，叶密千层绿，花开万点黄-220707

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公司在2022年6月实现自投项目销售额256亿元，合同销售金额849亿元，权益金额453亿元。

公司2022年上半年，在杭州、北京、宁波等地积极获得土地储备。

▍混合所有制企业优势明显。

2021年之前，混合所有制企业并无优势，其激励不如民企，拿地时品牌号召力不如央企，且管理层常怀宁可错过，不能做错的谨慎态度，应对股权结构分散的现实。

但2022年之后，混合所有制企业一方面得到国资股东信用加持，保持很低的融资成本，另一方面又得以贯彻灵活的激励和决策体系，充分参与市场竞争。

▍公司是混合所有制企业中管理的佼佼者。

公司的主要股东有中交、九龙仓、创始人宋卫平先生和新湖。

从股东结构来讲，资金实力不成问题的央企和老牌港资自有资金投入，稳定性远超保险公司持股。

宋卫平先生作为公司创始人，持续稳定持有一定股份，也有利于公司文化传承。

最重要的是，2019年之后公司持续进步的表现，将形成核心股东和管理层的互信，从而有助于公司发挥混合所有制企业最大的优势。

在管理上，公司深入区域实际，又能完全以集团意志开展决策；发扬产品主义，又能妥善利用各类流程提效工具。

这些努力，都为公司业务的绽放，市场占有率的提升，奠定了基础。

▍推货原因销售遇低谷，全年来看加速去化大有希望。

公司上半年实现自投项目销售额849亿元，权益金额453亿元，同比下降38%和36%。

我们认为，2022年上半年销售稍低，和可销售资源不足有关。

随着公司在2021年下半年之后取得的货值不断推出，尤其是杭州等核心城市货值加推，我们相信公司全年仍有望实现近3300亿元的原定销售目标。

从推货节奏来看，预计2022年9月之后进入高峰期，或能匹配市场复苏。

▍在进取中换牌，在提效中聚焦。

我们测算，公司自年初以来新增土地储备合地价超过350亿元。

按照取地货值分布，我们测算2022年至今取得的地块中，预计超过60%在杭州，接近25%在北京。

我们相信，当前市场拿地机会远胜去年，是“换牌”的好时机。

公司提高了一二线城市布局，尤其是增持土地款缴纳付款条件较为宽松，盈利能力较稳定的杭州市场，也有利于提升发展的质量。

▍风险提示：公司年度重点推货窗口偏迟，销售完成不确定的风险。

公司所在区域疫情波动对公司经营的影响。

▍市场占有率和盈利能力都有望提升，继续推荐公司。

我们认为，公司换牌的举动，提效的努力，可以推动公司市占率持续提升，盈利能力改善。

在一个竞争更为理性的环境下，公司有望行稳致远，持续进步。

我们根据公司新的销售和结算进度，微调公司核心归母净利润预测到2022/2023/2024年64/70/81亿元，（原预测67/74/75亿元）,公司核心净利润会高于非核心净利润的原因是汇兑损益影响。

参考行业效率和信用兼备的优秀企业估值，我们给予公司2022年7倍PE，给予19.9港元/股的目标价，维持“买入”的投资评级。